- O investimento em tecnologia nos EUA como proporção do PIB superou seu pico da década de 1990, e os planos de gastos das maiores empresas de nuvem e computação para 2026 são quase 50% maiores do que as estimativas de apenas seis meses atrás, de acordo com a Goldman Sachs Research.
- Diferentemente da era pontocom no final da década de 1990, os lucros corporativos subiram para novas máximas em vez de se deteriorarem, o déficit em conta corrente [saldo negativo nas transações comerciais e financeiras do país com o exterior] diminuiu e os balanços patrimoniais corporativos permaneceram estáveis.
- Empresas relacionadas à IA [Inteligência Artificial] adicionaram aproximadamente US$ 27 trilhões em valor de mercado desde o final de 2022. Ainda é possível conciliar esse valor de mercado com uma estimativa macro de ganhos de lucros futuros, mas fazer isso requer premissas mais otimistas.
- As histórias de upside [potencial de valorização] mais plausíveis dependem de empresas relacionadas à IA capturarem uma parcela maior dos ganhos econômicos da IA do que o normal. Mas há um risco de que os investidores possam estar superestimando por quanto tempo os lucros acima da média durarão, particularmente para empresas que fornecem infraestrutura de IA.
O boom de investimentos em inteligência artificial (IA) entrou em uma fase mais intensa, mas a economia em geral não seguiu o mesmo roteiro da onda de investimentos em tecnologia durante a era pontocom, de acordo com a Goldman Sachs Research.
Quatro desenvolvimentos macroeconômicos principais sinalizaram uma potencial bolha no final da década de 1990, escrevem Dominic Wilson, um conselheiro sênior no Global Markets Research Group, e Vickie Chang, uma analista na Goldman Sachs Research, em um relatório:
- Investimento sustentado em níveis incomumente altos
- Um declínio nas margens de lucro
- Um aumento acentuado nas necessidades de financiamento corporativo e na alavancagem [uso de endividamento para multiplicar a rentabilidade]
- Uma ampliação do déficit em conta corrente
Até o final de 2025, essas dinâmicas estavam em grande parte ausentes no boom da IA, e apenas uma delas mudou significativamente desde então: o boom de investimentos acelerou significativamente ao longo dos últimos seis meses.
O investimento em tecnologia nos EUA como porcentagem do PIB rompeu as máximas da década de 1990 e subiu de forma mais acentuada do que na época, escrevem Wilson e Chang. Os planos de gastos das maiores empresas de nuvem e computação para 2026 são quase 50% maiores do que eram há cerca de seis meses.
“O boom de investimentos em IA ainda não é tão amplo nem tão duradouro quanto o boom de tecnologia da década de 1990, mas está igualando sua escala”, escrevem Wilson e Chang.
Por que o boom da IA é diferente da bolha pontocom
Outras dinâmicas ainda não estão seguindo o caminho da década de 1990, de acordo com a Goldman Sachs Research. O mais importante é que as margens de lucro corporativo subiram em vez de sofrerem erosão.
O crescimento dos salários e os custos unitários do trabalho estão subindo mais lentamente do que no final da década de 1990. As finanças do setor corporativo se mantiveram estáveis porque os lucros crescentes têm amplamente acompanhado o ritmo dos investimentos crescentes, constata a Goldman Sachs Research. Os desequilíbrios internacionais não aumentaram — o déficit em conta corrente dos EUA tem encolhido em vez de crescer.
Os ganhos de mercado nas ações de IA podem ser alinhados com a perspectiva macro?
As ações relacionadas à IA tiveram ganhos impressionantes ao longo dos últimos meses. No entanto, uma diferença fundamental em relação ao final do boom da década de 1990 é que os lucros [earnings], e as expectativas de lucros, também têm subido rapidamente, observam Wilson e Chang.
As valuations convencionais do mercado de ações [mercado de renda variável] dos EUA estão altas para os padrões históricos. Mas com o aumento das expectativas de lucros, as métricas futuras de preço/lucro [forward-looking price-to-earnings – índice P/L projetado] não subiram neste ano, mesmo com o rali [forte movimento de alta] contínuo nos preços das ações. Os ganhos do mercado têm sido mais “impulsionados por lucros” do que “impulsionados por valuations” ultimamente, de acordo com a Goldman Sachs Research.
Ao mesmo tempo, a Goldman Sachs Research estimou o valor dos lucros adicionais potenciais que poderiam ser criados pelos ganhos de produtividade da IA. A estimativa base dos pesquisadores sobre o valor presente descontado das potenciais receitas de capital relacionadas à IA para empresas dos EUA chega a aproximadamente US$ 9 trilhões. Em comparação, as empresas relacionadas à IA ganharam aproximadamente US$ 27 trilhões em valor de mercado desde novembro de 2022. Sete meses atrás, esse ganho estava em cerca de US$ 19 trilhões.
Esses números podem mudar significativamente dependendo das premissas subjacentes. Wilson e Chang apontam que nem todo o ganho de US$ 27 trilhões em valor de mercado é atribuível apenas à IA. Muitas empresas (os hyperscalers [grandes provedores de serviços de computação em nuvem] em particular) têm negócios substanciais não relacionados à IA que podem ter impulsionado ganhos em suas ações durante esse mesmo período.
Além disso, premissas mais otimistas sobre a divisão de receitas, velocidade de adoção e ganhos de produtividade podem elevar o valor estimado derivado da IA. Mas fechar a lacuna entre o aumento nas valuations de mercado e as estimativas da Goldman Sachs Research “exige premissas cada vez mais otimistas”, escrevem Wilson e Chang.
As histórias mais críveis para ganhos substanciais nas ações dependem da premissa de que as empresas de IA ganham uma fatia maior dos lucros totais do que a empresa média na previsão base da Goldman Sachs Research, escrevem Wilson e Chang.
A participação dos lucros na economia como um todo tem apresentado uma tendência de alta há algum tempo e subiu de forma mais acentuada novamente há pouco tempo. A alta lucratividade tem sido uma parte fundamental para evitar desequilíbrios macroeconômicos, limitando o aumento nas valuations e atenuando as preocupações sobre a qualidade do crédito.
O aumento nos lucros corporativos relacionados à IA persistirá?
“A premissa subjacente que o mercado está assumindo é que esse processo continuará”, escrevem Wilson e Chang. Ao impulsionar os preços em linha com os lucros (mesmo sem elevar as valuations), o mercado está presumindo que essas mudanças nas parcelas de lucros provavelmente serão altamente persistentes, que as empresas envolvidas no fornecimento para o boom capturarão uma grande parte dos ganhos econômicos potenciais da IA e que a parcela de lucros em toda a economia continuará a subir.
Embora existam motivos para pensar que essa parcela de lucros poderia subir ainda mais, a Goldman Sachs Research aponta que a concorrência, o investimento e a inovação contínua podem corroer esses ganhos. “Resta saber o quão sólidas as barreiras de entrada [obstáculos para novos concorrentes no mercado] serão na proteção das empresas já estabelecidas [incumbents] contra a subsequente erosão de lucros”, escrevem Wilson e Chang.
Tão importante quanto, o próprio boom de investimentos está gerando uma parcela substancial dos lucros que justificam os preços atuais das ações, de acordo com a Goldman Sachs Research. Quando esses gastos eventualmente desacelerarem, o cenário de lucros poderá mudar significativamente.
“O risco aqui também é que o mercado esteja superestimando a persistência desses fluxos de lucros além dos próximos 2-3 anos, particularmente para aqueles que estão se beneficiando diretamente do fornecimento para o boom de Capex [capital expenditure – despesas de capital ou investimentos em ativos físicos]”, escrevem Wilson e Chang. “As projeções de lucros para alguns anos à frente ainda podem parecer muito robustas, mas é mais difícil saber como serão os perfis de lucros além desse ponto, após a fase de investimento rápido ter acabado.”
O boom da IA ainda poderia se transformar em um colapso ao estilo pontocom?
“Embora as comparações com o final da década de 1990 ainda pareçam mais tranquilizadoras do que não, achamos importante não forçar muito esse ponto”, escrevem Wilson e Chang. “Analogias só podem nos levar até certo ponto. Podemos simplesmente estar descobrindo que o cenário macroeconômico para esse boom de investimentos — e as vulnerabilidades que ele pode gerar — é diferente.”
Fora dos setores relacionados à IA, a economia mais ampla parece consideravelmente mais fraca do que no final da década de 1990. O crescimento dos gastos dos consumidores tem sido relativamente modesto, a renda real disponível cresceu muito mais lentamente e o investimento não tecnológico tem sido fraco. “Atualmente, o boom da IA pode estar compensando um cenário macroeconômico mais frágil”, escrevem Wilson e Chang.
Como a trajetória de lucros e ganhos parece diferente, é menos óbvio do que era no final de 1999 e início de 2000 que os ganhos implícitos pelo mercado excedam o que a economia pode plausivelmente entregar, observa a Goldman Sachs Research. Mas, embora o risco de uma pura “bolha de valuation” pareça menor do que no final da década de 1990, o risco de uma “bolha de lucros” pode estar crescendo, escrevem Wilson e Chang.
“A tensão entre um cenário fundamental favorável e altas valuations que temos destacado há algum tempo continua a se intensificar”, acrescentam eles.
Fonte: Goldman Sachs
Traduzido via Claude
