Pontos de hoje:
- O FOMC [Federal Open Market Committee, Comitê Federal de Mercado Aberto] manteve a fed funds [taxa básica de juros dos EUA] inalterada, apesar de três votos por uma alta.
- A coletiva de imprensa de Warsh deixou os mercados perplexos e provocou uma volatilidade estranha.
- O Nasdaq 100 está agora 10% abaixo de seu pico.
- A Microsoft disparou quando reduziu seus planos de capex; as ações da Meta desabaram.
- E: Descanse em paz, Jim Leaviss.
Não Vou Lhe Dizer Isso
Por consenso geral, o padrão-ouro de uma entrevista pouco comunicativa pertence ao falecido Dr. Hastings Banda, por décadas presidente do Malaui. Em 1962, quando a campanha pela independência da Grã-Bretanha estava no auge, ele concedeu uma entrevista de um minuto à BBC na qual respondeu a quase todas as perguntas com uma variação de: “Não vou lhe dizer isso.”
O desempenho de Kevin Warsh durante sua coletiva de imprensa de 45 minutos na quarta-feira foi muito mais charmoso. Mas sua conclusão foi praticamente a mesma, e o mercado não a comprou. Warsh está, na verdade, considerando acabar com as coletivas de imprensa — uma política que Banda provavelmente teria aprovado — e teria poupado o tempo de todos se ele tivesse cortado as gentilezas e simplesmente feito um Banda.
Paradoxalmente, sua segunda aparição como presidente do Federal Open Market Committee deveria ter sido um não-evento. Os juros não mudaram. Tampouco mudou o comunicado oficial que o acompanhava. Não houve dot plots [gráficos de pontos com as projeções de juros de cada membro do comitê] nem projeções, e Warsh esquivou-se de perguntas sobre intenções futuras e funções de reação.
E, no entanto, um não-evento não foi. Os mercados o recompensaram com a mais acentuada inclinação (steepening) da yield curve [curva de juros] em um ano, e uma venda tardia (selloff) nas ações que levou o Nasdaq 100 a mais de 10% abaixo de seu pico. Explicar exatamente o que aconteceu e por quê é complicado.
O comunicado foi curto o suficiente para ser reproduzido na íntegra. Também estava essencialmente inalterado em relação à última reunião, em junho. Marquei a única alteração, que nada mais fez do que atualizar um tempo verbal:
O Comitê decidiu manter o intervalo-alvo para a fed funds rate entre 3-1/2 e 3-3/4 por cento, em apoio ao mandato duplo do Federal Reserve. O Comitê está continuando [reafirmou] sua política de manter reservas amplas no sistema bancário. A atividade econômica está se expandindo a um ritmo sólido, apesar da incerteza elevada que decorre, em parte, do conflito no Oriente Médio. O crescimento da produtividade e o investimento em capital estão fortes. Os ganhos de emprego acompanharam o ritmo da força de trabalho, e a taxa de desemprego mudou pouco. A inflação permanece elevada em relação à meta de 2 por cento do Comitê, refletindo, em parte, choques de oferta que impulsionaram aumentos de preços em certos setores, incluindo energia. O Comitê entregará a estabilidade de preços.
Foram seis semanas agitadas, com o preço do petróleo caindo e depois ressurgindo, à medida que o conflito no Oriente Médio saía de controle novamente, enquanto tanto os dados de inflação quanto os de emprego nos EUA foram surpreendentemente moderados. Nada disso mereceu uma mudança no comunicado.
Mas, embora a inflação tenha recuado entre as reuniões, três presidentes de Feds regionais votaram por elevar os juros desta vez, contra a unanimidade de junho pela manutenção. Essa foi apenas a sexta vez nos últimos 30 anos em que até três membros do FOMC discordaram:
Apesar da declaração de intenção, os fed funds futures [contratos futuros da taxa de juros dos EUA] responderam reduzindo sua trajetória implícita para o futuro. Havia uma chance nada trivial de uma alta, e isso dominou os movimentos. Mas, no geral, é notável que as projeções do mercado realmente não mudaram muito até agora sob Warsh:
Então veio a coletiva de imprensa. Ali, Warsh poderia explicar as dissidências, justificar a decisão de sobrepor-se a elas e reafirmar suas credenciais hawkish [de viés restritivo, favorável a juros mais altos]. Ele não fez nenhuma dessas coisas. Sabe-se que Warsh é favorável a acabar de vez com as coletivas de imprensa, e esperava-se que falasse de modo um tanto opaco, como Alan Greenspan costumava fazer. A reação do mercado de ações mostrou que a abordagem Banda não caiu bem:
As ações acharam o desempenho pouco convincente e recuaram do júbilo inicial por uma alta ter sido evitada. O veredito crítico veio dos títulos. Você não adivinharia que Warsh não disse quase nada pela forma como os yields dos títulos se moveram enquanto ele falava:
A queda no yield de dois anos sugere que os traders acham que ele se revelou um dove [de viés expansionista, favorável a juros mais baixos]. A alta no yield de 30 anos, que tocou seu nível mais alto desde 2007, mostra que os traders acham que isso se provará um erro, trazendo inflação mais alta e forçando o Fed a elevar mais os juros no longo prazo. Isso é um belo voto de desconfiança. A emoção predominante foi a confusão, pura e simples, à medida que ambas as pontas da curva de juros desfizeram boa parte de seus movimentos após o encerramento da coletiva.
O que deu errado? Essas dissidências podem ser mais bem interpretadas como os presidentes registrando sua convicção de que os juros iriam subir nesta reunião, em linha com a postura hawkish que Warsh havia delineado em junho. Se você vai ser um hawk [falcão], em algum momento precisa mostrar as garras e dar o bote. Os dissidentes — em linha, aparentemente, com o mercado — não consideraram crível a inatividade completa neste mês.
Algumas das poucas coisas que Warsh disse foram “acentuadamente dovish”, segundo Aditya Bhave, do Bank of America:
Primeiro, ele abriu a porta para olhar outros indicadores de inflação além do PCE [Personal Consumption Expenditures, índice de preços dos gastos com consumo pessoal]. Segundo, ele sugeriu que poderia haver outras ferramentas além de altas de juros para combater a inflação. Terceiro, ele deu a entender que os mercados fizeram parte do trabalho de aperto (tightening) do Fed por ele.
Sua repetida invocação de Copa do Mundo — de que os mercados, ao apertarem os juros desde a última reunião, estavam “jogando na bola, não no árbitro” — também errou o alvo. Os dados que chegavam sobre petróleo, inflação e emprego poderiam todos, esperava-se, empurrar os yields para baixo. A alta foi ajudada por comentários hawkish dos colegas de Warsh, liderados pelo governor Chris Waller — os traders estavam, sim, de olho nos árbitros.
Um cartão amarelo dos mercados. Fotógrafo: Al Drago/Bloomberg
Todo o episódio é como uma propaganda dos benefícios do forward guidance [orientação prospectiva sobre a trajetória futura dos juros]. Retirá-lo transformou em drama o que deveria ter sido um não-evento. Dario Perkins, da TS Lombard, comentou que tentar tornar a política monetária entediante e tirar o Fed da primeira página havia “alcançado exatamente o oposto”:
Até agora, Kevin Warsh falou bem. Na verdade, falar parece ser seu maior talento. Ele negou que o Fed tenha uma “preferência revelada” por inflação acima de 2%, contradizendo os fatos dos últimos cinco anos, mas então passou os 45 minutos inteiros oferecendo o que só pode ser descrito como “spin” [narrativa enviesada, tentativa de moldar a percepção] sobre como a economia estava se comportando. Não havia nada de substância, como um romance ruim contado por um narrador não confiável. Talvez fosse uma boa ideia acabar com essas coletivas de imprensa, afinal.
O resultado líquido é que ficará muito mais difícil resistir a uma alta da próxima vez, apenas para oferecer uma prova tardia de suas credenciais hawkish. A abordagem Banda linha-dura poderia ter funcionado melhor. A curva de juros está de volta exatamente onde estava quando Warsh assumiu, no fim de maio:
Uma regra dos bancos centrais fica confirmada. Quando um novo presidente chega ao Fed, o mercado o testa. Inevitavelmente, ele comete um erro sobre o qual os investidores se lançam. Jerome Powell disse que poderia reduzir o balanço “no piloto automático”; Ben Bernanke achou que poderia reclamar (kvetch) para Maria Bartiromo em off; e agora Warsh acredita que não precisa explicar por que não estava elevando os juros quando a inflação estava alta demais. Powell e Bernanke viveram e aprenderam. Warsh precisa fazer o mesmo.
Um Teto para o Capex
Os investidores no AI trade [aposta em inteligência artificial] mal podiam esperar pelos balanços da Microsoft Corp. e da Meta Platforms Inc. — duas hyperscalers [grandes provedoras de infraestrutura de nuvem em escala] que valem, somadas, US$ 4,5 trilhões. Com o Nasdaq 100 escorregando para uma correção antes da divulgação, o desconforto em relação à inteligência artificial havia sido alimentado pelo encolhimento do free cash flow [fluxo de caixa livre], que levantou a questão de se a indústria estaria gastando demais.
E, de fato, para ambas as companhias, seus anúncios sobre caixa — e o que pretendiam fazer com ele no futuro — ofuscaram todo o resto. A Meta não dissipou essas preocupações, com suas ações despencando até 10% na negociação de after-hours [após o fechamento do pregão], depois de revelar que o free cash flow no segundo trimestre caiu para US$ 784 milhões, seu nível mais baixo em quase quatro anos.
Essa foi uma evidência contundente de que o investimento em IA de Mark Zuckerberg está cobrando um preço pesado. Enquanto isso, as ações da Microsoft dispararam, particularmente depois que ela cortou as estimativas para as despesas de capital deste ano, de US$ 190 bilhões para US$ 175 bilhões:
A Meta agravou as preocupações ao elevar o piso de sua projeção de despesas de capital para o ano inteiro, de US$ 125 bilhões para US$ 130 bilhões (o teto permaneceu em US$ 145 bilhões). A afirmação de Zuckerberg de que não há “nem de longe compute [capacidade de processamento] suficiente para toda a demanda” equivale a uma justificativa para gastos de capital ainda maiores num momento em que os investidores ainda buscam evidências de que os compromissos anteriores com IA estão gerando retornos adequados. Isso está longe da tranquilização desejada após crescimento de custos semelhante na Alphabet Inc. e na Tesla Inc. Este gráfico, de Torsten Slok, da Apollo Global Management, destaca o investimento em IA das hyperscalers:
Cada dólar de capex de IA repousa sobre aquela premissa de que a demanda por poder de computação continuará acelerando. Isso, argumenta Slok, pressupõe uma demanda ilimitada, decorrente de infindáveis cargas de trabalho de inferência, agentes autônomos e novos modelos que se reforçam mutuamente. Se isso estiver errado, o custo poderia ser significativo:
O risco é que ganhos de eficiência, a comoditização de modelos, ou uma adoção corporativa mais lenta do que o esperado façam a demanda estabilizar num patamar bem abaixo da capacidade que está sendo construída agora, deixando a indústria com um excesso (glut) de infraestrutura cara e que se deprecia rapidamente.
Os investidores permanecem abertos a evidências de que a IA está valendo a pena. Mesmo antes do anúncio de capex, o crescimento de receita mais acelerado em quatro anos na unidade de cloud Azure, da Microsoft, fez suas ações dispararem. O salto de 43% empurrou as vendas anuais da Azure acima de US$ 100 bilhões pela primeira vez. Se a projeção da chief financial officer Amy Hood, de crescimento de 45% da Azure no próximo trimestre, se materializar, a Microsoft pode ter sustentado seu argumento por mais gastos com IA.
Serão necessários mais trimestres para encerrar o debate — e os resultados de quinta-feira da Apple Inc. e da Amazon.com Inc. poderiam facilmente ter um impacto igualmente grande.
Fonte: Bloomberg
Traduzido via Claude
