Brasil precisa reduzir juros, não é uma questão de escolha, diz CIO da Mapfre

A redução dos juros no Brasil “não é uma questão de escolha”, já que nenhum país consegue ser sustentável com uma taxa básica tão elevada por tanto tempo. Ainda assim, o diretor de investimentos (CIO) da Mapfre Investimentos, Carlos Eduardo Eichhorn, mantém uma visão otimista para a possibilidade de a Selic cair no ano que vem, ainda que o nível elevado de incertezas e de volatilidade nos mercados, neste momento, justifique uma abordagem bastante tática nas alocações.

Valor: Como viu a decisão do Copom de cortar os juros?

Carlos Eduardo Eichhorn: Na nossa visão, ele continuará dependente dos dados. A decisão não fechou portas para nenhum cenário. Provavelmente, o Banco Central observará as próximas leituras de inflação. Até agora, os dados vieram benignos: o último IPCA, o IPCA-15 e o IGP-M fechado do mês. Mas, além da incerteza em torno da evolução dos preços, especialmente do petróleo, e da contaminação desses movimentos na inflação doméstica, há também as questões eleitorais, que seguem em aberto. Como em todo ano eleitoral, a volatilidade tende a aumentar.

Valor: O que isso significa, em termos de posicionamento?

Eichhorn: Diante de um nível de incerteza tão elevado, trabalhamos com ‘stops’ mais curtos e níveis de entrada e saída menores. Ou seja, são posições menos estruturais, mais táticas e com controle de risco mais apertado. Na semana passada, saiu uma matéria no Valor mostrando que a volatilidade da taxa de juros de dois anos no Brasil atingiu 18% ao ano. Nesse patamar, ela já se aproxima da volatilidade típica da renda variável. Se compararmos com a volatilidade das taxas de juros no exterior, a diferença é enorme. Isso mostra o grau de volatilidade da curva de juros brasileira hoje. Nesse cenário, o posicionamento mais racional é manter uma estratégia mais tática, com níveis de entrada e saída bem curtos, stops apertados e uma gestão bastante ativa para capturar esses movimentos.

Valor: Possuem posições aplicadas na curva?

Eichhorn: Sim, temos posições aplicadas no [contrato de DI de] janeiro de 2029. Essa primeira parte da curva de juros ficará bastante vinculada ao que acontece com a política monetária de curto prazo. Hoje, imaginamos que, dependendo de uma reancoragem da inflação, podemos ter uma queda da taxa de juros no primeiro momento. Mas, quando a precificação lá tinha chegado a 12% de Selic, estávamos fora. Não havia muito a ganhar ali. Quando a curva abriu, montamos essa posição tática.

Valor: Então há espaço para juros menores adiante?

Eichhorn: Apesar dos riscos que estamos vivendo, a inflação está bastante comportada. Isso permitiu, por exemplo, que o Banco Central realizasse mais uma redução de juros. O nível da taxa de juros no Brasil é bastante elevado em relação ao nível de inflação projetada. Sabemos que, do ponto de vista direcional, há espaço para redução dos juros reais e também dos juros nominais. Não há como negar. Agora, também não podemos tratar isso como uma afirmação definitiva. Países que não cuidaram do fiscal, das contas públicas e de todos os aspectos necessários acabam vendo a inflação subir e precisam manter uma política monetária restritiva apenas para neutralizar a perda de valor do dinheiro no tempo.

Valor: Houve um movimento de inclinação recente da curva. Como avalia isso?

Eichhorn: Em alguns momentos, você olha para a curva e vê picos e vales. Eventualmente, essas distorções aparecem, e a gente aproveita bastante, principalmente nos ‘trades’ relativos. De maneira geral, vemos a curva mais longa, principalmente, bastante achatada. A partir de determinado ponto, ela fica bastante achatada. Em condições normais, o esperado seria uma curva suave, com prêmio aumentando ao longo do tempo.

Valor: As eleições podem atrapalhar esse cenário benigno para cortes de juros?

Eichhorn: Depende muito do que será colocado como proposta. Se houver sinalização de ajustes, como a realização de reformas, a identificação dos pontos que mais pressionam o fiscal ao longo do tempo, a discussão sobre a evolução da dívida pública e a definição de como esses ajustes seriam feitos, isso será muito relevante. A questão central é entender se essas medidas de fato propõem uma redução sustentável do endividamento público ao longo do tempo. Para a discussão da curva mais longa e da sustentabilidade de um cenário mais benigno de queda de juros, esse é um ponto bastante importante.

Valor: Qual é o tamanho do problema?

Eichhorn: Hoje, quando olhamos a remuneração dos títulos da dívida pública, estamos falando de um volume muito relevante de recursos. Quem conseguir equacionar a questão fiscal estará resolvendo um gargalo importante para o país: o investimento, a sustentabilidade da dívida e até uma sinalização de inflação mais baixa no futuro. Uma vez equacionada essa questão, uma série de fatores se torna possível: redução do endividamento, melhora das condições financeiras e maior capacidade de crescimento. Por isso, esse será um tema bastante relevante no cenário eleitoral.

Valor: Concorda com a tese de que um ajuste fiscal deve acontecer de qualquer maneira?

Eichhorn: O Brasil precisa reduzir os juros. Não é uma questão de escolha. Nenhum país consegue ser sustentável mantendo uma taxa de juros tão elevada por tanto tempo. É uma questão matemática. Por isso, é necessário um plano de equalização fiscal que ajude a reduzir o prêmio exigido pelos investidores e permita que a sociedade tenha mais acesso a crédito, que as empresas reduzam os seus custos de endividamento e que o nível de dívida das famílias e das companhias diminua. Eu vejo esse ponto com otimismo: existe uma percepção geral de que é necessário resolver o problema. Não são questões fáceis, mas ter a intenção e demonstrar sinais de que se está caminhando nessa direção já seria um passo importante.

Valor: Os níveis das NTN-Bs estão bastante elevados. Veem atratividade nos títulos?

Eichhorn: Não estamos à beira do precipício, não é isso que está acontecendo. O que temos são níveis de taxa de juros historicamente muito elevados. Se houver um cenário de queda da taxa de juros e você conseguir capturar esse movimento no momento adequado, provavelmente terá sucesso nessa posição. Se houver uma sinalização razoável – não uma reforma completa ou algo transformador, mas indicações de que o tema está sendo encaminhado – provavelmente já será possível observar uma redução razoável da taxa de juros real. Os riscos talvez representem uma oportunidade. A questão é quanto tempo será necessário esperar.

Valor: A preferência seria por NTN-Bs curtas ou mais longas?

Eichhorn: As posições estão em prazos intermediários: têm um componente em 2030 e outro em 2035. Nas taxas muito longas, não fazemos posições táticas porque o risco é bastante elevado. Procuramos esses vértices um pouco mais curtos justamente porque, se houver uma oscilação de mercado, conseguimos manter a posição dentro do orçamento de risco. Mantendo a posição, temos mais tempo para capturar o objetivo de retorno que imaginamos. Essa é a intenção.

Valor: O câmbio tem se mantido comportado em meio às incertezas externas. Como avalia?

Eichhorn: Existem alguns motivos que ajudam a explicar esse dólar mais comportado, mas os fatores internos não foram os principais responsáveis por esse nível de câmbio. Na nossa visão, se não fosse a desvalorização do dólar em relação às moedas emergentes, provavelmente teríamos um dólar mais alto hoje por motivos domésticos.

Valor: Como tem sido navegar em um ambiente de spreads de crédito bancário mais apertados?

Eichhorn: Observamos esse movimento: muitos gestores, com posições em debêntures incentivadas e outros créditos estruturados, precisaram de liquidez por causa de resgates e venderam ativos bancários. Não porque existia uma crise no mercado bancário; pelo contrário. Isso aconteceu em abril. Sabemos que esses movimentos são cíclicos. Neste momento, estamos com uma posição mais curta em ativos bancários. Ou seja, taticamente, estamos trazendo essas posições para prazos menores. As operações mais longas, com vencimentos maiores, nas quais tivemos retornos relevantes, foram bastante reduzidas. Realizamos lucro e estamos aguardando novos momentos para realocar.

Fonte: Valor Econômico