“Em algum momento, o mercado distinguirá claramente entre os créditos que estão se deteriorando e aqueles que vão, assim como o das empresas, se tonar mais fortes. Não sabemos como é a perspectiva fiscal do Brasil, mas teremos que assistir isso de perto”, disse Souza, ao Valor, numa conversa por videoconferência. “Provavelmente, é muito cedo para dizer o que está acontecendo com o governo do Brasil, mas é isso que os investidores vão acompanhar.”
Assim como em outras economias que passaram pelo aperto das condições financeiras para conter a inflação, o canal de crédito no Brasil sofre efeitos secundários do ajuste. Nessa fase do ciclo, é natural que a preferência dos investidores seja por títulos do governo que pagam retornos generosos sem adição de risco.
Valor: Quais as oportunidades em dívida no Brasil e América Latina em meio à elevação dos juros nos Estados Unidos?
Benjamin Souza: Primeiro de tudo, as taxas de juros têm sido elevadas por todos os bancos centrais. Não é apenas um problema dos Estados Unidos, é uma questão global por causa da inflação. Quando as taxas estão altas, apresentam oportunidades realmente interessantes para os investidores. Mas não vão permanecer altas, em qualquer um dos países, por um período muito longo. Enquanto estão neste nível são um tipo atraente de retorno. Isso é verdade para os EUA. As taxas acima de 5%, 5,5% ao ano não permanecerão lá para sempre. Portanto, este é um ponto de entrada. O mesmo vale para a América Latina. As taxas no Brasil não devem permanecer acima de 13%, principalmente porque a inflação não parece ser o problema que foi no ano passado. A inflação nos EUA é de 6%, indo para 4% nos próximos meses. No Brasil, está abaixo de 6% e também melhorará no médio prazo. Eventualmente, o Banco Central reduzirá as taxas.
Valor: O colapso do Silicon Valley Bank muda o plano do Fed?
Souza: Não deve mudar o panorama geral, estamos perto de acabar com os aumentos, mas o Fed fez tudo o que precisava para conter o SVB, agora pode voltar a lidar com a inflação, que ainda é um problema.
Valor: A recuperação judicial da Americanas e outros casos de renegociação de dívidas prenunciam uma crise de crédito no Brasil?
Souza: Não podemos comentar nomes específicos, mas posso falar sobre as condições macro que afetam diferentes créditos. Não é uma questão só do Brasil, é relativa à subida de taxas de juros pelos bancos centrais agressivamente, tentando controlar a inflação. A principal coisa que os bancos centrais estão tentando fazer é remover a liquidez do sistema e, por meio do canal de crédito, desacelerar a demanda, e assim as pressões inflacionárias diminuem. Infelizmente, isso afeta outros emissores no mercado de crédito. Quando tentam emitir dívidas ou se refinanciar, têm que enfrentar o custo de oportunidade dos títulos do governo e pagar um prêmio adicional, um spread maior sobre isso. Quando os bancos centrais aumentam as taxas, isso torna o acesso ao financiamento mais caro para cada participante da economia. Isso é verdade para os emissores brasileiros e é verdade para os americanos ou mexicanos e colombianos. É um efeito secundário da política monetária. Por tornar o acesso ao crédito mais difícil porque se tornou mais caro, acabará levando os consumidores brasileiros ou os americanos a desacelerar. Isso diminuirá toda a economia e deve reduzir as pressões inflacionárias. Para as empresas, isso significa menos demanda, menos receita, é um efeito secundário da alta das taxas, acabará afetando as empresas pelo mundo. A política monetária não pretende afetar os emissores corporativos, mas o faz pelo canal de crédito.
O mercado distinguirá claramente entre os créditos que estão se deteriorando e os que vão ficar mais fortes”
Valor: O mercado secundário se mantém funcional no Brasil?
Souza: No mercado secundário, os títulos do governo são muito sólidos, há muitos investidores procurando esses ativos sem risco, não apenas os brasileiros, os globais também tentam capturar essas altas taxas nominais no Brasil. Agora, quando você vai para um nível abaixo, que é o mercado corporativo, todo mundo está se concentrando em tentar capturar a taxa mais alta possível com o menor risco possível, porque tem uma taxa de 13%, e 6% de juro real, no Brasil sem precisar correr risco adicional. Você pode conseguir um pouco mais se assumir uma camada adicional de risco, que é o crédito. Mas os investidores não sentem a necessidade, porque estão sendo pagos generosamente por apenas assumir o risco do Tesouro. Se pensar em um investidor nos EUA, ele pode receber 5,5%. Isso é considerado uma taxa livre de risco, na T-Bill [nota do Tesouro], o investidor não precisa assumir mais riscos. É outro efeito secundário da política monetária. Os bancos centrais não estão tentando tornar a dívida corporativa menos atraente. Mas é o que estão fazendo.
Valor: Mas isso não estrangula a oferta de crédito para as empresas?
Souza: Cada empresa é afetada por isso, mas não são todas que vão acabar num evento de crédito. Apenas aquelas com uma estrutura de capital mais fraca e perspectiva mais fraca de ganhos ou capacidade de pagamento serão afetadas. Haverá uma distinção significativa dos investidores, de companhias que eles acham que podem ser comprometidas pelo cruzamento dessas condições. Algumas empresas serão afetadas porque o custo do financiamento ficou maior e passam a apresentar um grande risco de evento [de crédito]. Elas não acham que poderiam ser rebaixadas ou eventualmente ficar inadimplentes, certo? Então, haverá, e isso acontece todas as vezes nesta fase do ciclo. Há uma distinção entre as empresas que podem falhar e as que sobreviverão. A maioria sobrevive nesses grandes ciclos, mas algumas serão vítimas desse nível mais alto de juros.
Valor: Há um mercado mais profícuo para ativos estressados?
Souza: Haverá oportunidades, sem dúvida, para quem se concentra nesse segmento do mercado. Mas também para grandes investidores típicos, que selecionarão as empresas com os balanços mais fortes. Empresas que têm os melhores fluxos de caixa, ficam mais fortes. Elas vão sair com maior participação de mercado, com um modelo de negócios melhor e mais eficiente. As pessoas querem encontrar essas empresas. Você tende a distinguir muito claramente quais se sairão bem e quais podem ter dificuldades.
Valor: A preferência da BlackRock é pelos casos de qualidade?
Souza: Nesta fase do ciclo, as taxas de juros tendem a remunerar muito bem. Então, gostamos da dívida do governo de curto prazo. Geralmente, você terá volatilidade muito baixa e retornos muito interessantes. Agora, em termos de crédito, de olhar além dos títulos do governo, qualquer empresa que vá bem é defensiva, a exemplo daquelas com grau de investimento. Em geral, quando há dificuldades no mercado de ‘high yield’ [alto rendimento], ativos com grau de investimento, particularmente os curtos, se saem muito bem no ano seguinte. Outras partes do mercado de crédito, mais complexas, podem ficar estranguladas.
Valor: O Brasil tende a ser um caso de “carry trade” em 2023?
Souza: O Brasil tem um nível muito elevado de juros. Mas não é o único país do mundo que tem altas taxas. Nós temos juros acima de 10% na Colômbia, no México. Essa não será a diferenciação nos emergentes. A distinção será como combinar isso com os fundamentos, com os riscos que se está assumindo. Em algum momento, o mercado distinguirá claramente entre os créditos que estão se deteriorando e aqueles que vão, assim como o das empresas, ficar mais fortes. Não sabemos como é a perspectiva fiscal do Brasil, mas teremos que assistir isso de perto. É a mesma coisa para outros países da América Latina. Teremos que acompanhar o que acontece com os gastos. E há eleições se aproximando no México, são as coisas que os investidores globais vão monitorar. Taxas mais altas são atraentes no curto prazo. A médio ou longo prazo, você olha as taxas, mas também os fundamentos. As preocupações que as pessoas deveriam ter é com o que acontece com as contas fiscais que se deterioram, qual é o impacto? Isso afeta a capacidade de uma empresa ou país em particular de pagar sua dívida? Provavelmente é muito cedo para dizer o que está acontecendo com o governo do Brasil, mas é o que os investidores vão acompanhar.
Valor: Como o fluxo no mercado de ETFs tem refletido o sentimento do mercado?
Souza: Há perto de US$ 2 trilhões de ativos sob gestão na forma de ETFs. E eles têm aumentado, mesmo no ano passado, quando foi um período muito complicado para a renda fixa. Os setores que os investidores estão favorecendo, nenhuma surpresa, são principalmente taxas governamentais, os títulos do Tesouro. Desde a segunda metade do ano passado, o dinheiro flui para o Tesouro. E o que vimos mudar foi o perfil de duração dos tipos de ETFs. Havia fluxos muito fortes em títulos de longo prazo e, neste ano, há mais recursos para títulos do governo de curto prazo. Há muito menos interesse em crédito.
Fonte: Valor Econômico
