O resultado do primeiro turno das eleições presidenciais fez o pregão do dia 5 de outubro entrar para a história como um dos maiores ralis diários dos mercados brasileiros. Passada a reação inicial, a dúvida que permanece entre investidores é se o desempenho extraordinário foi meramente um ajuste de preços à surpresa das urnas ou se os investidores já começaram a se preparar para um longo ciclo de valorização dos ativos domésticos, a exemplo do que ocorreu quando o país ganhou o selo de “grau de investimento” pelas agências de classificação de risco.
O comportamento do “risco-país” parece dar sinais de que os agentes têm se preparado para um ciclo mais longo de otimismo com o mercado local. Um dia após a eleição, os spreads do “credit default swap” (CDS) de cinco anos do Brasil afundaram 22 pontos, chegaram a 108 pontos na terça-feira e ontem estavam em 110 pontos, em seus menores níveis desde fevereiro de 2020, antes, portanto, do início da pandemia. O contratos de CDS são um derivativo que oferece proteção contra calotes e são usado como medida de risco de um determinado país ou ativo.
A precificação do CDS já mostra o Brasil operando abaixo de países que têm a marca do “grau de investimento”, como os 164 pontos da Colômbia — que ainda carrega essa classificação nas métricas da Moody’s, mas já foi rebaixada para grau especulativo por Fitch e S&P Global. Além disso, a diferença entre o CDS do Brasil e do México — país que mantém o selo de bom pagador pelas três agências — caiu para apenas 14 pontos nos últimos dias. Distância semelhante, de 15 pontos, é observada com o CDS da Indonésia, que também possui grau de investimento.
Em comparação com outros países que têm a mesma nota de crédito, o risco-Brasil é negociado em níveis inferiores aos da África do Sul, por exemplo, cujo CDS de cinco anos opera, atualmente, em torno de 135 pontos.
Em condição de anonimato, o estrategista de uma grande instituição financeira lembra que seria preciso voltar ao ano de 2008 — exatamente quando o Brasil conquistou o seu selo de grau de investimento pela primeira vez — para lembrar de uma performance tão notável de bolsa, juros e câmbio no mesmo dia.
“Mesmo aquele dia ficou longe, mas a comparação vale mais do que uma boa manchete”, brinca. “A importância do grau de investimento nunca esteve no rali daquele dia, mas, sim, no fato de que o prêmio de risco de equilíbrio do Brasil havia mudado. De repente, o Brasil pertencia a uma categoria diferente. A base de investidores se ampliava, o custo de capital poderia cair estruturalmente e os preços dos ativos precisavam se ajustar a um novo regime.”
Ainda que faça a ressalva de que, obviamente, não houve uma elevação do rating soberano do Brasil na última segunda-feira, o estrategista observa que o mercado pode ter começado a negociar como se algo conceitualmente semelhante tivesse ocorrido. “Se fosse apenas uma surpresa eleitoral, um movimento de 5 a 7 desvios-padrão gritaria: realize o lucro, opere contra o excesso e siga em frente. Mas, se o domingo marcou o início de uma mudança de regime, o pregão de segunda pode não ter sido o fim do ‘trade’. Pode ter sido a reprecificação que deu início a ele”, afirma.
Nos últimos dias, os mercados até realizaram um pouco os lucros do pregão de segunda-feira, mas alguns sinais continuam a apontar para uma direção positiva, como a entrada recorde de capital na bolsa brasileira em um único dia e a realização de um dos maiores leilões de títulos prefixados da história pelo Tesouro Nacional ontem.
Em um exercício de sensibilidade realizado pelo Itaú BBA, assumindo que investidores estrangeiros e locais voltem às suas médias históricas de alocação, o potencial de entrada de recursos na bolsa brasileira seria de R$ 270,2 bilhões. “Desse total, 45% viriam de estrangeiros e 55% dos locais. Os estrangeiros tendem a iniciar esse movimento, enquanto os investidores domésticos podem aumentar sua participação à medida que os juros caiam”, afirma o banco.
Segundo a equipe de estratégia do BBA, cada aumento de 1 ponto percentual na participação do Brasil no índice MSCI Emerging Markets poderia gerar R$ 79,3 bilhões em entradas. Um retorno ao peso histórico médio de 5,6%, ante 4% atualmente, representaria R$ 123 bilhões. “Entre os investidores locais, cada aumento de 1 ponto percentual na alocação em ações representaria R$ 113,2 bilhões adicionais. Atualmente, os fundos de ações representam 7,6% do patrimônio total da indústria”, diz o banco. Apesar do rali de segunda-feira, o Itaú BBA mantém recomendação otimista para as ações brasileiras.
Há quem adote maior cautela quanto à possibilidade de um rali extenso dos ativos domésticos. Em carta publicada recentemente, a Azul Wealth Management relembra os recentes ganhos observados por países latino-americanos após transições de governo para a direita. O retorno das ações, após a euforia inicial, tende a ser medíocre.
“Notadamente, o choque maior em relação à gestão anterior pode ser atribuído à Argentina, que não por menos vivenciou o rali mais duradouro em moeda forte por ora. Porém, mesmo com todas as reformas de [Javier] Milei, os mercados locais já começaram a entregar resultados medíocres em dólares”, observa o economista e sócio da gestora, João Henrique da Fonseca.
“Se assumirmos que a Argentina é o caso em que as reformas mais profundas estão sendo feitas, e que se tratava do exemplo com os ‘valuations’ mais comprimidos, é razoável presumir que dificilmente há mais valor escondido no Brasil, no Chile ou na Colômbia do que havia na Argentina”, afirma.
Assim, com uma eventual vitória de Flávio, Fonseca avalia que, sem reformas institucionais relevantes, a posição em ações domésticas deveria ser desfeita com cautela e, no caso de uma reeleição de Lula, deveria ser desfeita com ainda mais rapidez. “Em ambos os casos, o destino final é o mesmo: aumentar posições nas companhias e nos mercados mais dinâmicos e geradores de ‘equity value’”, fazendo referência, sobretudo, aos Estados Unidos.
O economista lembra que uma correção nas contas públicas — que ele julga necessária pode reduzir o diferencial de juros em relação aos EUA e pressionar o câmbio. Além disso, para ele, o ajuste significará uma demora na recuperação dos lucros por ação das companhias locais, especialmente as focadas no mercado doméstico. “Com efeito, caso haja troca de governo, esperamos uma subida dos preços dos ativos mais atrelada a uma mudança no patamar de múltiplos das empresas da bolsa, e não a um aumento do lucro médio propriamente dito”, diz.
A BCA Research, consultoria canadense que mantém uma visão pessimista em relação ao Brasil há bastante tempo, desfez suas recomendações negativas para o país após o resultado do primeiro turno, mas voltou a fazer alertas. Segundo os estrategistas Max Malak, Arthur Budaghyan e Matt Gertken, Flávio Bolsonaro não será capaz de fazer um ajuste nas contas que estabilize a trajetória da dívida.
“A expansão dos gastos públicos sob Lula tem sido a principal força a impedir que o Brasil entre em recessão. Um aperto fiscal que vá além do simbólico pode levar a economia à recessão”, enfatizam.
Eles também lembram que o governo de Jair Bolsonaro foi marcado por muita expectativa sobre reformas estruturais, mas houve poucas entregas e frustração dos investidores. “Os mercados financeiros brasileiros não tiveram bom desempenho durante os dois governos de direita anteriores. Portanto, mesmo que Flávio siga uma orientação neoliberal ortodoxa, isso não garante um desempenho forte dos mercados”, dizem.
Na avaliação dos profissionais da BCA, a menos que ocorra um improvável ciclo de alta de vários anos nas commodities, especialmente petróleo, produtos agrícolas e minério de ferro, “o crescimento nominal do PIB brasileiro permanecerá bem abaixo do custo de financiamento do governo”. Até lá, um aperto fiscal marginal será insuficiente para conter a relação entre a dívida pública e o PIB, na avaliação de Malak, Budaghyan e Gertken.
Fonte: Valor Econômico
