Ao longo do último ano, o Government Pension Fund Global da Noruega, o maior investidor soberano do mundo, vem discretamente fazendo duas coisas que, à primeira vista, parecem contraditórias. Ele tem reduzido a exposição a títulos denominados em dólares ao mesmo tempo em que realoca esses mesmos dólares de volta para os Estados Unidos.
Os recursos não foram direcionados para Treasuries, mas para participações acionárias: infraestrutura de energia renovável ao lado da Brookfield Asset Management, imóveis logísticos por meio de fundos geridos pela Blackstone e participações diretas em imóveis comerciais americanos.
O movimento captura uma característica definidora do que frequentemente é rotulado de desdolarização. O capital não está fugindo da América. Ele está mudando de forma — trocando direitos financeiros fixos em dólares pela propriedade de ativos que geram fluxo de caixa e se reprecificam com a inflação.
“Ativos reais oferecem diversificação”, explica Connor Teskey, CEO da Brookfield Asset Management. “Eles são menos correlacionados com as ações e títulos tradicionais que compõem os portfólios financeiros e proporcionam estabilidade em um mercado cada vez mais volátil.”
Para assessores, a mensagem é clara e cada vez mais reconhecida: à medida que as instituições globais migram da detenção de direitos financeiros para a propriedade de ativos reais, portfólios concentrados em ações e títulos correm o risco de ficar para trás em termos reais. Fundos de pensão e family offices já estão aumentando as alocações em infraestrutura e outros ativos reais.
A desdolarização é frequentemente tratada como um slogan geopolítico: países estão “se afastando do dólar”. Mas alguns analistas questionam se há de fato alguma tentativa de destronar a moeda americana.
“Não existe desdolarização real — isso é 100% fake news”, afirma Brad Setser, pesquisador sênior do Council on Foreign Relations e ex-funcionário do Tesouro americano amplamente citado como especialista em fluxos de moedas globais.
Outros enxergam algo mais matizado. Em sua visão, a desdolarização está se desenvolvendo em três camadas.
A primeira é a composição das reservas. Bancos centrais reduzem gradualmente suas posições em Treasuries e caixa em dólares, diversificando para outras reservas de valor. É a narrativa clássica da moeda de reserva. A Índia oferece um exemplo recente: o Reserve Bank of India reduziu as posições em dólar ao menor nível em cinco anos, ao mesmo tempo em que elevou as reservas de ouro a níveis recordes.
“Os Treasuries perderam grande parte de sua reputação de segurança e não estão se valorizando”, observa um ex-vice-governador do banco central indiano. “Mas não há uma única moeda forte o suficiente para substituir o dólar, e a oferta de ouro é inelástica demais — é por isso que se vê seu valor subir tanto.”
A segunda camada envolve a liquidação de operações comerciais [settlement]. A China vem expandindo o uso de sua moeda no comércio transfronteiriço. A participação das trocas comerciais liquidadas em yuan foi de 28% em 2025, ante 12% em 2018. Ainda assim, o yuan continua sendo a quinta moeda mais negociada no mundo, longe de ser um substituto para reservas.
“Embora não haja alternativas escaláveis ao dólar, a busca por autonomia nos pagamentos está ganhando tração, liderada pela China”, escreve Joyce Chang, diretora de pesquisa global do J.P. Morgan, em relatório de fevereiro.
A terceira camada da desdolarização — mais visível nos mercados — tem menos a ver com reservas cambiais do que com a forma como o capital é mantido.
Fundos soberanos, fundos de pensão, family offices e fundações ainda detêm dólares, mas evitam cada vez mais manter direitos em dólares. Os títulos cedem espaço para utilities [empresas de serviços públicos], gasodutos e redes logísticas. Os investidores estão migrando de retornos fixados em dólares nominais para ativos cuja renda se ajusta à inflação.
Grande parte do debate público concentra-se nas duas primeiras camadas. Mas é na terceira que os portfólios estão mudando.
Os investidores globais não estão tentando sair do sistema do dólar. Estão tentando escapar do risco monetário — a erosão do poder de compra embutida em direitos nominais fixos — enquanto mantêm exposição aos mercados de capitais mais profundos do mundo.
E os Estados Unidos ainda oferecem a maior oferta de ativos reais investíveis, aliada a forte proteção jurídica e profundos reservatórios de capital.
Ser dono de uma rede elétrica ou de um campus de data centers nos EUA, portanto, não é visto como “manter dólares” — mesmo que as receitas sejam denominadas em dólares. É deter um direito sobre a atividade econômica dentro do sistema do dólar, não sobre a moeda em si.
Essa distinção explica por que a desdolarização não se manifesta como fuga de capital dos Estados Unidos. Em vez disso, ela aparece como capital que se recusa a permanecer parado.
Poucas empresas estão mais no centro dessa interseção do que os dois gigantes de ativos alternativos, Blackstone e Brookfield. Juntos, eles gerem US$ 2,5 trilhões em ativos e detêm cerca de US$ 300 bilhões em dry powder [capital comprometido ainda não investido].
Para a Blackstone, os imóveis logísticos tornaram-se um dos exemplos mais claros de como investidores globais — como o fundo soberano norueguês — estão migrando de ativos financeiros para a propriedade de sistemas físicos que sustentam o comércio moderno.
Nadeem Meghji, responsável global pelo negócio imobiliário da firma, descreve a estratégia como enraizada em uma observação simples: os armazéns estão se tornando infraestrutura indispensável para a economia digital.
A Blackstone, que começou a investir em armazéns em 2010, continuou a expandir agressivamente em 2023, quando o aumento das taxas de juros abalou o mercado imobiliário comercial. Enquanto muitos investidores recuavam, a firma avançou para adquirir armazéns de alta qualidade com descontos em relação ao custo de reposição, apostando que a demanda subjacente sobreviveria à recessão.
“No fim das contas, o que estava acontecendo no terreno era que a demanda continuava crescendo por causa da penetração do e-commerce”, afirma Meghji.
Os números sustentam essa visão. As vendas online nos EUA praticamente dobraram entre 2019 e 2025, à medida que varejistas e empresas de entrega migraram para o modelo de entrega no mesmo dia ou no dia seguinte. Só no ano passado, o Amazon Prime entregou cerca de 8 bilhões de itens nesse prazo acelerado, e as vendas online do Walmart cresceram muito mais rapidamente do que a receita total. À medida que os prazos de entrega encolhem, os armazéns precisam se aproximar dos centros populacionais, impulsionando a demanda por centros de distribuição próximos às grandes cidades.
Ao mesmo tempo, a perspectiva de um ressurgimento da manufatura doméstica adicionou outra fonte de demanda. O quase US$ 1 trilhão em novos investimentos industriais americanos anunciados nos últimos anos exigirá uma vasta rede de capacidade de armazenagem e logística. O próprio boom de construção de data centers e infraestrutura de inteligência artificial aumenta a necessidade de espaço de armazéns próximos para guardar equipamentos e materiais.
Essas dinâmicas sustentam a plataforma logística da Blackstone, a Link Logistics, que gerencia mais de 500 milhões de pés quadrados de instalações de distribuição nas Américas. O Government Pension Fund da Noruega comprometeu US$ 800 milhões nesse veículo da Blackstone.
Para esses investidores, a estratégia oferece algo cada vez mais valorizado em um ambiente financeiro volátil: ativos de longa duração, indexados à inflação, com potencial de crescimento estável de fluxo de caixa.
“É composição de longo prazo em um setor em que acreditamos”, diz Meghji.
Enquanto a Blackstone se concentrou em armazéns logísticos como espinha dorsal do comércio moderno, a Brookfield persegue uma estratégia paralela na economia digital. Para atrair investidores globais que buscam aumentar suas posições em ativos reais nos EUA, a Brookfield está construindo “fábricas de IA” — enormes campi de computação projetados para produzir inteligência artificial em escala industrial.
Para Sikander Rashid, responsável pela estratégia de infraestrutura de IA da firma, o conceito reflete a próxima fase na evolução dos data centers. As instalações tradicionais foram projetadas para armazenar e transmitir informações. As fábricas de inteligência artificial, ao contrário, são construídas para gerar poder computacional em uma escala nunca antes exigida.
“O maior gargalo na IA hoje não é capital ou chips avançados — é energia”, explica Rashid.
Um data center convencional consome dezenas de megawatts de eletricidade; os novos campi de IA podem demandar um gigawatt ou mais — energia instantânea suficiente para abastecer uma cidade de várias centenas de milhares de residências.
A Brookfield assinou recentemente um acordo-quadro de US$ 5 bilhões com a Bloom Energy para implantar sistemas de geração de energia in loco para grandes instalações de computação. Essa geração “atrás do medidor” [behind the meter] permite que os data centers produzam eletricidade localmente, em vez de depender exclusivamente das redes sobrecarregadas.
As fábricas de IA podem custar até três vezes mais do que os data centers tradicionais porque abrigam enormes clusters de chips de processamento gráfico, ou GPUs [unidades de processamento gráfico] — os motores que treinam e executam os sistemas modernos de IA e consomem enormes quantidades de eletricidade.
O resultado é uma nova forma de infraestrutura que se situa entre redes de energia, computação em nuvem e manufatura industrial. A Brookfield vê as instalações como ativos de infraestrutura porque, tipicamente, são lastreadas por contratos de longo prazo com empresas de tecnologia, apresentam elevadas barreiras de entrada e geram rendimentos estáveis após entrarem em operação.
Para financiar a construção, a Brookfield está se associando a alguns dos maiores investidores institucionais do mundo. Um compromisso de referência veio da Kuwait Investment Authority, que se juntou à Brookfield e à Nvidia como sócia fundadora da iniciativa global de infraestrutura de IA da firma.
“A KIA possui o capital de grande escala necessário para a infraestrutura de IA”, afirma Rashid, observando que ela também pode ajudar a atrair investidores adicionais do Oriente Médio para a plataforma.
Nos próximos dois anos, a Brookfield implantará US$ 100 bilhões em fábricas de IA, com mais da metade desse capital a ser investido nos EUA.
Em nível setorial, a empresa estima que a construção de todo o ecossistema de infraestrutura de IA — de chips a instalações de computação e geração de energia — exigirá aproximadamente US$ 7 trilhões em investimentos ao longo da próxima década.
Nem todo beneficiário dessa migração para ativos reais é um behemoth [gigante] de ativos alternativos com trilhões sob gestão. Empresas com plataformas mais especializadas também estão captando capital estrangeiro em busca de exposição à infraestrutura física nos Estados Unidos. Um exemplo é o DigitalBridge Group, gestor de ativos alternativos de médio porte que administra cerca de US$ 108 bilhões em ativos distribuídos entre data centers, redes de fibra e torres de telecomunicações, tornando-o um dos maiores investidores dedicados à infraestrutura digital.
“Por que ser especialista?”, perguntou Marc Ganzi, CEO do DigitalBridge, no ano passado em um discurso no Tech Capital International Finance Forum. “A infraestrutura superou todas as demais classes de ativos.”
A firma entrou recentemente em uma nova fase com sua aquisição por US$ 4 bilhões pelo SoftBank Group, de Tóquio — transação que deve receber aprovação regulatória ainda neste ano. A operação reflete os esforços do SoftBank para aprofundar sua presença nos sistemas físicos necessários para treinar e executar modelos de IA, área que seu fundador, Masayoshi Son, considera central para o próximo ciclo tecnológico.
Para o SoftBank, a aquisição oferece algo que lhe faltava anteriormente: uma grande plataforma operacional que desenvolve e gerencia a infraestrutura de computação e conectividade por trás da IA. O DigitalBridge continuará operando de forma independente sob Ganzi, e o capital do SoftBank ajudará a criar um pipeline de projetos e clientes que poderá acelerar o crescimento das plataformas de infraestrutura do DigitalBridge.
Os empreendimentos apoiados pelo DigitalBridge incluem campi de data centers multibilionários projetados para suportar o rápido crescimento da computação de IA em estados como Texas e Wisconsin.
A migração para ativos reais também está em curso dentro da Europa. Investidores institucionais estão reduzindo a dependência de títulos soberanos denominados em euros ao mesmo tempo em que aumentam a propriedade de infraestrutura e outros ativos reais — uma forma sutil do que poderia ser chamado de “doeuroização” paralela à desdolarização.
Por anos, as taxas de juros ultrabaixas deixaram muitos títulos soberanos europeus com rendimentos abaixo da inflação, criando um descasamento para fundos de pensão e seguradoras que precisam honrar passivos de longo prazo. O resultado tem sido uma migração constante para ativos capazes de gerar fluxos de caixa duráveis vinculados à economia real.
A BNP Paribas Asset Management construiu uma das maiores plataformas de ativos reais da Europa, com foco em setores como redes de transporte, infraestrutura de transição energética e infraestrutura social na Europa e nos EUA. A firma capta recursos principalmente de fundos de pensão, seguradoras e investidores soberanos.
Segundo Sandro Pierri, CEO da BNP Paribas Asset Management, esses clientes institucionais querem cada vez mais ativos vinculados diretamente à atividade econômica, em vez de títulos soberanos de baixo rendimento. Em março, ao anunciar planos de dobrar o lucro antes de impostos até 2030, Pierri afirmou que a firma pretendia “conectar poupadores e investidores a todas as oportunidades da economia real.”
À medida que a migração se expande por fundos soberanos e fundos de pensão, ela está remodelando as decisões nos mais altos escalões da gestão de patrimônio privado.
Os family offices — que gerem fortunas de alguns dos indivíduos mais ricos do mundo — estiveram entre os primeiros a realocar portfólios, saindo de instrumentos puramente financeiros em direção à propriedade de ativos físicos geradores de renda. Os horizontes de longo prazo e a ausência de pressões de liquidez de curto prazo permitem que os family offices busquem ativos de infraestrutura, imóveis e logística que geram fluxos de caixa estáveis ao longo de décadas.
Segundo uma pesquisa de 2025 encomendada pela Ocorian, firma global de serviços especializada em family offices e gestores de patrimônio privado, a maioria dos 200 family offices consultados espera aumentar suas alocações em ativos de infraestrutura entre 25% e 50% até 2027.
Um exemplo proeminente é a Pontegadea Inversiones, veículo de investimento de Amancio Ortega, a segunda pessoa mais rica da Europa e fundador da Inditex, controladora da varejista de moda Zara. Financiada em grande parte pelos bilhões de euros em dividendos anuais que Ortega recebe de sua participação na Inditex, a Pontegadea construiu um dos maiores portfólios privados de ativos reais do mundo, abrangendo imóveis comerciais prime, instalações logísticas e infraestrutura na Europa e nos EUA.
A entrada na infraestrutura tornou-se particularmente visível no ano passado, quando a firma assinou acordo para adquirir participação de 49% na PD Ports junto à Brookfield. A empresa opera 11 portos e outras instalações logísticas na Grã-Bretanha, movimentando desde carga a granel e contêineres até componentes de energia renovável e materiais industriais. O negócio avaliou a PD Ports em pouco menos de £2 bilhões — equivalente a US$ 2,7 bilhões à época. A Brookfield manteve o controle acionário.
Para a Brookfield, o investimento se encaixou em sua estratégia de montar ativos de infraestrutura de longa duração vinculados ao comércio global. Para a Pontegadea, representou um passo raro para além dos imóveis trophy [ativos imobiliários de prestígio] em direção à infraestrutura operacional.
A parceria também evidencia a escala do capital da Pontegadea. Poucos family offices têm porte suficiente para participar ao lado de um gestor global de ativos alternativos como a Brookfield em uma transação dessa magnitude. Mas o veículo de investimento de Ortega possui o balanço patrimonial e o horizonte de longo prazo para atuar como um verdadeiro parceiro institucional, e não como um co-investidor passivo.
Na outra extremidade do espectro da gestão de patrimônio situam-se os registered investment advisors [assessores de investimentos registrados] que atendem investidores de massa afluente [mass-affluent] com menos de US$ 2 milhões em ativos investíveis.
Segundo Teskey, da Brookfield, eles às vezes se intimidam com o porte de firmas como a sua.
“O outro grande equívoco que ouvimos — aquele que às vezes domina as manchetes — é que as megatendências, como a digitalização, a necessidade de energia e a desglobalização, podem estar desacelerando”, diz ele.
Assim, em vez de investir diretamente em portos, gasodutos ou plataformas de data centers, muitos RIAs [registered investment advisors] buscam formas líquidas de ampliar a exposição a ativos reais. Isso frequentemente significa recorrer a ações de empresas de ativos reais negociadas em bolsa ou a exchange-traded funds [ETFs], em vez de fundos privados de infraestrutura.
“Tudo o que fazemos é em formato líquido”, afirma Richard Bernstein, CEO e CIO da Richard Bernstein Advisors. “Pagar por falta de liquidez sem retornos mais altos não faz sentido para nós.”
Ele traça uma distinção clara entre ativos digitais especulativos e ativos reais tradicionais que podem proteger o poder de compra. Sua firma inclui ouro e ações do setor de materiais nos portfólios, mas evita criptomoedas, que, segundo ele, se comportam mais como operações de liquidez do que como hedges [proteção] contra a inflação.
Essa preferência reflete as necessidades de assessores cujos clientes não conseguem imobilizar capital por uma década. Os ETFs tornaram-se uma das principais ferramentas para obter exposição diversificada a commodities, infraestrutura e empresas de recursos naturais. Um veículo amplamente utilizado é o VanEck Real Assets ETF, ou RAXX, um “fundo de fundos” gerido ativamente que investe em outros produtos negociados em bolsa cobrindo commodities, ações de recursos naturais, REITs [fundos de investimento imobiliário] e empresas de infraestrutura.
David Schassler, gestor do portfólio do RAXX, descreve seu ETF como “uma solução completa para investir em ativos reais”. Ele aponta para os minerais, metais e energia necessários para alimentar a infraestrutura de IA e afirma: “A nova economia digital não existe sem a velha economia construindo-a.” O interesse de assessores tem crescido à medida que investidores buscam formas de se beneficiar do crescimento impulsionado pela IA para além das ações de tecnologia dominantes, acrescenta.
Ainda assim, o entusiasmo pelos ativos reais está longe de ser universal. Na T. Rowe Price Advisory Service, o gestor de portfólio Som Priestley aponta que os portfólios-modelo para clientes de massa afluente continuam amplamente diversificados entre renda fixa, ações e exposições alternativas. Sua equipe até reduziu algumas alocações em ativos reais recentemente, cautelosa com a volatilidade nos mercados de commodities e as altas especulativas nos preços de metais.
“Uma vez que o mercado está tão volátil, não achamos prudente precisar deter esses ativos”, explica.
Mesmo assim, a tendência mais ampla é clara. Os assessores enxergam cada vez mais os ativos reais como um complemento a portfólios tradicionais construídos em torno de ações e títulos. Seja por meio de ouro, empresas de energia, ações de infraestrutura ou ETFs diversificados, o objetivo é o mesmo perseguido por fundos soberanos e family offices: preservar o poder de compra em um mundo onde os retornos de ativos puramente financeiros são menos certos.
Nada disso significa que a migração para ativos reais é isenta de riscos. Os próprios ativos reais não são imunes a ciclos. O boom pré-pandemia em imóveis comerciais e residenciais foi seguido por uma correção acentuada com a alta das taxas de juros, eliminando centenas de bilhões de dólares em avaliações imobiliárias globalmente. Ativos de infraestrutura vinculados à energia, ao transporte marítimo ou a commodities também podem atravessar longos períodos de queda quando a atividade econômica desacelera.
Outra preocupação centra-se no crescimento explosivo da infraestrutura de inteligência artificial. Gestores de ativos, da Brookfield ao DigitalBridge, correm para financiar novos data centers, sistemas de energia e cadeias de suprimento de chips. Alguns analistas temem que o setor possa repetir ciclos tecnológicos anteriores, nos quais o investimento em infraestrutura superou a demanda.
Por fim, os veículos utilizados para acessar muitos ativos reais permanecem controversos. Fundos privados de infraestrutura e imóveis tipicamente cobram taxas mais elevadas do que os investimentos tradicionais e imobilizam o capital por anos. Essa falta de liquidez e transparência pode ser difícil de explicar para assessores financeiros cujos clientes estão acostumados à precificação diária dos mercados públicos.
Mesmo muitos defensores dos ativos reais reconhecem esses riscos. Mas a questão, dizem eles, não é se o sistema do dólar vai desaparecer ou se os ativos reais vão superar todos os anos. É se, em um mundo de risco inflacionário persistente e taxas de juros voláteis, os investidores desejam portfólios compostos quase inteiramente por direitos financeiros sobre moedas.
“Especialmente para uma demografia envelhecida, a natureza de longo prazo dos ativos reais complementa os requisitos de patrimônio e os portfólios de aposentadoria de investidores individuais que buscam ativos de longo prazo, indexados à inflação e geradores de caixa”, observa Teskey.
Fonte: Institutional Investor
Traduzido via Claude