Análise: Corrida da IA encontra um mercado de dívida pressionado

A alta dos juros longos ganhou uma dimensão que vai além da trajetória dos bancos centrais. O mercado está tendo de absorver, ao mesmo tempo, uma necessidade crescente de financiamento dos governos e um ciclo de investimentos em inteligência artificial que começa a exigir volumes extraordinários de capital privado. A mudança aparece nas principais curvas soberanas: o Treasury americano de 30 anos chegou a 5,33%, maior nível desde 2007; na Alemanha, o Bund de dez anos alcançou 3,26%, máxima desde 2011; e, no Japão, o rendimento do JGB de 30 anos chegou a 4,115%, enquanto o título de dez anos atingiu 2,945%, maior nível desde 1996.

O ponto central não é simplesmente que os governos estejam mais endividados. É que uma parcela muito grande do mercado continuará ocupada pela necessidade de refinanciar compromissos antigos. A OCDE calcula que governos e empresas deverão captar US$ 29 trilhões nos mercados de dívida em 2026. Entre os governos dos países da organização, cerca de 78% das necessidades de financiamento correspondem à substituição de títulos que vencem. O mercado precisa, portanto, encontrar compradores para uma quantidade enorme de dívida independentemente de haver uma expansão equivalente dos gastos públicos.

Essa dinâmica se torna mais sensível quando muda o perfil de quem compra os títulos. A presença dos bancos centrais no mercado diminuiu em relação ao período de forte expansão dos balanços, enquanto investidores mais preocupados com preço, duration e retorno passaram a ter maior peso. Para os governos, isso significa que o aumento da oferta precisa ser acompanhado por uma remuneração capaz de convencer o investidor a carregar o risco durante muitos anos.

A inteligência artificial acrescentou uma nova fonte de demanda por financiamento justamente nesse mercado. O investimento necessário para ampliar a capacidade de computação não se limita a software: envolve data centers, semicondutores, equipamentos, redes e energia. As grandes empresas de tecnologia passaram a recorrer ao mercado de dívida em uma escala inédita para financiar essa expansão. Amazon, Alphabet, Meta, Oracle e Microsoft já haviam emitido cerca de US$ 194 bilhões em bonds até o início de julho, e as projeções para os próximos anos apontam para volumes ainda maiores.

O comportamento dos investidores mostra que essa oferta adicional não está sendo absorvida sem alteração de preço. A relação entre a demanda e o volume oferecido nas emissões das grandes empresas de tecnologia caiu fortemente ao longo do ano. Muitos desses títulos também passaram a negociar no mercado secundário com rendimento superior ao oferecido na emissão. Não é sinal de que o mercado tenha perdido confiança nas Big Techs. É um sinal de que mesmo emissores de excelente qualidade precisam pagar mais quando colocam grandes volumes de dívida simultaneamente no mercado.

É nesse ponto que a IA passa a ter importância para a discussão dos juros longos. Não porque esteja comprovadamente retirando recursos dos Treasuries ou dos Bunds, mas porque criou uma nova frente de investimentos de enorme intensidade de capital. Governos e empresas passaram a disputar recursos em uma escala maior, e os investidores podem escolher entre mais alternativas para aplicar seu dinheiro. O preço dessa escolha aparece nos rendimentos exigidos para assumir duration.

Os fundos soberanos do Oriente Médio ajudam a ilustrar essa transformação, mas é preciso evitar uma conclusão que os dados não sustentam. Não há evidência de uma migração generalizada desses fundos de títulos soberanos para bonds de Big Tech. O que pode ser comprovado é que eles estão colocando capital diretamente na economia da inteligência artificial.

O Qatar Investment Authority ampliou sua atuação em tecnologia e infraestrutura digital, enquanto o MGX, de Abu Dhabi, foi criado justamente para investir em inteligência artificial e tecnologias avançadas. O veículo participou de grandes operações envolvendo infraestrutura de computação e empresas de IA. São movimentos relevantes porque mostram que parte dos grandes pools de capital soberano da região está ajudando a financiar a expansão física da nova economia — e não apenas comprando ações de empresas de tecnologia.

Isso cria uma diferença importante em relação aos ciclos anteriores de inovação. A expansão da internet, dos smartphones e do software dependia relativamente mais de capital próprio das empresas. A atual corrida pela IA exige uma infraestrutura muito mais pesada. Data centers precisam ser construídos antes que a receita futura associada à capacidade computacional esteja garantida. A necessidade de financiamento, portanto, acompanha a expansão da tecnologia desde o início.

O componente fiscal continua sendo decisivo. Nos Estados Unidos, na Europa e no Japão, os governos enfrentam necessidades elevadas de financiamento, enquanto os gastos com defesa e outros compromissos pressionam os orçamentos. O mercado passa a exigir uma remuneração maior para carregar títulos longos porque precisa considerar não apenas a inflação e os juros futuros, mas também a trajetória das contas públicas.

O ambiente geopolítico acrescenta outra camada. O petróleo Brent avançou para acima de US$ 91 por barril em meio à escalada das tensões no Oriente Médio. Se o choque de energia persistir, a desinflação pode perder velocidade justamente quando os mercados de títulos já estão preocupados com déficits e oferta elevada. Para a ponta longa, é uma combinação particularmente ruim: mais risco fiscal e maior incerteza sobre a inflação significam maior prêmio exigido pelo investidor.

O Japão representa uma mudança adicional. Um título de dez anos rendendo perto de 3% altera profundamente a relação entre o mercado japonês e o restante do mundo. Durante décadas, a remuneração extremamente baixa dos títulos domésticos incentivou investidores japoneses a buscar ativos no exterior. Com os juros internos em níveis muito maiores, a comparação passa a ser outra. Quanto mais atraente fica o retorno doméstico, maior pode ser a competição pelos recursos que antes buscavam rendimento fora do Japão.

É por isso que a alta dos yields longos não deve ser tratada apenas como uma extensão das decisões de política monetária. A ponta curta continua dependendo principalmente da inflação e dos bancos centrais. A ponta longa, porém, está incorporando uma questão mais abrangente: quanto capital o mundo precisa e quanto os investidores querem receber para fornecê-lo por dez, vinte ou trinta anos.

A resposta pode determinar uma mudança importante para os mercados. Mesmo que os bancos centrais reduzam os juros básicos, os títulos longos podem permanecer pressionados se a oferta de dívida continuar elevada e o investimento em IA mantiver sua intensidade. Isso significa que o custo de capital para governos e empresas pode permanecer maior do que o observado durante a era de liquidez abundante.

A questão, no fundo, não é apenas se os juros estão subindo. É que o mundo que está sendo construído ficou mais caro para financiar. Governos precisam rolar dívidas gigantescas e, simultaneamente, empresas estão levantando centenas de bilhões para construir a infraestrutura da próxima onda tecnológica. A IA pode aumentar a produtividade no futuro, mas, no presente, tornou-se uma das maiores necessidades de capital da economia mundial. É essa disputa pelo dinheiro longo que começa a aparecer nas curvas de juros.

Fonte: Valor Econômico