Imagine competir em uma maratona contra um queniano. Ele corre no mesmo ritmo do início ao fim, não sente cansaço, não erra o pace e, para completar, cobra menos pedágio pelo percurso. É mais ou menos essa a sensação de quem administra um fundo multimercado hoje. O nome desse maratonista é Certificado de Depósito Interbancário (CDI).
Com a Selic, a taxa básica de juros, ainda em torno de 14% ao ano, ele oferece um retorno elevado, previsível e praticamente sem esforço. Convencer um investidor a abrir mão dessa combinação para buscar retornos adicionais em um multimercado nunca foi tão difícil.
Os números refletem esse desafio. Desde 2022, a indústria de fundos multimercado perdeu quase R$ 700 bilhões em saídas líquidas. Apenas em 2025, segundo a Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima), foram R$ 58,9 bilhões em resgates. Recentemente, vimos fundos importantes fechando para a gestão de terceiros e grandes gestores se afastando das decisões do dia a dia.
A pergunta é inevitável: estamos diante de uma crise passageira ou de uma transformação estrutural da indústria? Na minha leitura, há um pouco dos dois.
O primeiro problema é o próprio modelo econômico desses fundos. Durante muitos anos, a indústria conviveu confortavelmente com estruturas de taxa que hoje deixaram de fazer sentido. Boa parte dos multimercados cobra uma taxa de administração elevada, não necessariamente porque a gestão seja cara, mas porque uma parcela significativa dessa receita é destinada à cadeia de distribuição na forma de rebates.
No fim das contas, muitas vezes sobra menos da metade da taxa para quem efetivamente toma as decisões de investimento.
Some-se a isso o come-cotas, uma cobrança antecipada e semestral do Imposto de Renda (IR) sobre os rendimentos de alguns fundos de investimento que reduz a eficiência tributária quando comparado a outras estruturas e fica evidente que o modelo precisa ser repensado.
A previdência privada resolve parte desse problema ao eliminar o come-cotas, mas não corrige as distorções de incentivos criadas pela forma como a distribuição ainda é remunerada.
O ambiente de juros também virou obstáculo
Ao mesmo tempo, é impossível analisar a indústria sem olhar para o ambiente de mercado dos últimos anos. Desde 2021, quando os bancos centrais iniciaram o maior ciclo global de alta de juros das últimas décadas, os mercados financeiros passaram a alternar rapidamente narrativas econômicas, dificultando a formação de tendências mais duradouras.
Fora a impressionante valorização do mercado norte-americano, concentrada principalmente nas gigantes de tecnologia, poucos ativos apresentaram movimentos consistentes capazes de gerar alfa de forma recorrente.
No Brasil, o quadro foi ainda mais desafiador. Passamos praticamente cinco anos sem conseguir consolidar um verdadeiro ciclo de queda de juros. A Bolsa permaneceu barata durante boa parte desse período, as empresas entregaram crescimento de lucros, mas esse desempenho raramente foi refletido nos preços das ações.
Em muitos momentos, apenas empresas ligadas ao petróleo ou alguns poucos nomes tradicionais conseguiram entregar retornos expressivos. Para uma indústria cuja matéria-prima é justamente explorar tendências e ineficiências de mercado, esse ambiente foi particularmente hostil. A boa notícia é que esse parece ser um fenômeno cíclico, e não necessariamente permanente.
Enquanto isso, outra mudança, essa sim estrutural, acontece silenciosamente. A gestão passiva continua conquistando espaço no Brasil, repetindo um movimento que já transformou os mercados desenvolvidos.
O patrimônio dos ETFs, fundos de investimento negociados na Bolsa, praticamente triplicou em poucos anos e já supera R$ 116 bilhões. Em 2026, pela primeira vez, os ETFs de renda fixa ultrapassaram os de renda variável em patrimônio, impulsionados por mais de R$ 27 bilhões de captação em um ambiente de juros elevados – veja nesta reportagem. O número de investidores pessoas físicas também cresceu de forma acelerada.
Apesar disso, os ETFs ainda representam cerca de 1% da indústria de fundos brasileira, muito distante dos aproximadamente 35% observados nos Estados Unidos. Ou seja, esse movimento provavelmente está apenas começando.
Parte dessa migração não ocorre apenas pelo custo menor. Transparência também passou a ser um diferencial competitivo importante.
Nos ETFs, o investidor conhece diariamente a composição da carteira. Já nos multimercados, compreender exatamente quais posições estão sendo carregadas normalmente exige acesso privilegiado, seja pela condição de investidor qualificado, seja pelo relacionamento com o gestor.
Esse sempre foi o funcionamento natural da indústria e há boas razões para isso. Afinal, divulgar todas as posições em tempo real pode comprometer a estratégia de gestão.
Ainda assim, em um ambiente em que o investidor está mais informado e mais atento aos custos, essa diferença acaba favorecendo produtos cuja dinâmica é completamente transparente.
A pressão por resultados de curto prazo
Existe ainda um aspecto comportamental que ajuda a explicar parte da crise. O investidor tende a atribuir um peso excessivo ao desempenho recente.
Fundos que lideram os rankings atraem grandes fluxos de entrada justamente depois de um período excepcional de resultados. Da mesma forma, alguns dos melhores gestores do mercado enfrentam grandes resgates após alguns meses difíceis, mesmo quando mantêm um histórico consistente ao longo de décadas.
Não é exatamente um comportamento irracional, é uma característica bastante humana. Temos dificuldade em separar competência de sorte quando observamos janelas muito curtas de tempo.
Essa dinâmica cria um efeito colateral importante. Como o patrimônio dos fundos pode entrar e sair rapidamente, muitos gestores acabam sendo pressionados a entregar resultados também no curto prazo. Isso gera incentivos pouco saudáveis.
Em alguns momentos, o gestor precisa assumir riscos adicionais para recuperar uma performance recente abaixo do esperado. Em outros, é obrigado a reduzir posições promissoras apenas porque atingiu limites internos de risco ou porque teme novos resgates.
Frequentemente, a diferença entre uma boa tese e uma tese malsucedida não está na qualidade da análise, mas no tempo disponível para que ela amadureça. E tempo é justamente um recurso escasso quando o capital investido pode desaparecer a qualquer momento.
No fim, vale separar aquilo que pertence ao ciclo daquilo que representa uma mudança estrutural. A dificuldade de encontrar grandes tendências desde 2021 e a escassez de oportunidades mais claras na Bolsa brasileira parecem fenômenos temporários, embora cinco anos já seja um período longo para qualquer gestor atravessar.
Por outro lado, a pressão por redução de taxas, a maior eficiência tributária de outras estruturas, o crescimento da gestão passiva, a demanda crescente por transparência e a dificuldade de muitos investidores em avaliar gestores olhando horizontes mais longos são mudanças que dificilmente serão revertidas.
Isso não significa que os multimercados perderam sua relevância. Muito pelo contrário. Os melhores gestores continuam desempenhando um papel importante na construção de portfólios sofisticados e provavelmente seguirão gerando valor ao longo dos ciclos. O que mudou foi o ambiente em que eles operam.
Hoje, além de competir entre si, eles disputam recursos contra um concorrente extremamente eficiente, barato e previsível chamado CDI. E, enquanto esse maratonista continuar correndo no mesmo ritmo, convencer investidores a buscar algo além dele exigirá não apenas boa gestão, mas também uma estrutura muito mais eficiente do que a que a indústria construiu nas últimas décadas.
Fonte: E-Investidor
