O Global Investment Committee (GIC) do Morgan Stanley Wealth Management avalia que o cabo de guerra entre micro e macro deve se resolver a favor dos fundamentos corporativos e das ações, mas alerta que o caminho para esse desfecho se estreitou. A conclusão abre a edição de setembro de 2026 do relatório On the Markets, assinada por Lisa Shalett, Chief Investment Officer e head do Global Investment Office, e por Daniel Skelly, estrategista sênior de investimentos.
Ao entrar no último terço do quarto ano do bull market de IA, o S&P 500 acumula alta superior a 12% no ano, com ganho de quase 3% em agosto e o índice ainda a menos de 2% de sua máxima histórica. A estabilização do trade de IA ditou o ritmo do avanço, com os resultados robustos do segundo trimestre renovando a confiança na monetização de partes importantes do ecossistema. Após a reversão do momentum extremo na indústria de semicondutores em julho, os repiques seletivos se estenderam a alguns hyperscalers e a nomes de software. Os investidores passaram a entender que a implantação de data centers avança por múltiplas arquiteturas híbridas — modelos de linguagem de peso aberto e de fronteira, além de chips específicos por aplicação e GPUs —, o que implica espaço para mais de um modelo de negócio vencedor.
O movimento veio acompanhado de ampliação do mercado: o setor de saúde superou os avanços tecnológicos de maior visibilidade, apoiado em biotecnologia e terapias contra o câncer; financeiro recebeu bids em meio a desenvolvimentos regulatórios construtivos e à força dos mercados de capitais, especialmente em debt underwriting; e energia viu engajamento renovado, com o petróleo se reprecificando indefinidamente para cima diante da incerteza persistente no Irã e no Estreito de Ormuz. A persistência do momentum de lucros e as revisões positivas sustentam o target de 8.000 pontos da Morgan Stanley & Co. para o S&P 500 e o overweight do GIC em ações americanas de grande capitalização.
Os fogos de artifício vieram dos títulos
Se houve fogos de artifício em agosto, eles vieram do mercado global de títulos, com yields em alta e preços em queda nos mercados desenvolvidos, sobretudo na dívida de longa duration. O yield do Treasury de dois anos ficou pouco abaixo da máxima do ano de 4,35%, o de 10 anos em 4,75% e o de 30 anos a cerca de 10 pontos-base de sua máxima em 20 anos, de 5,25%. Nenhum dos vetores está ligado a temores inflacionários — as taxas de inflação implícita se comportaram bem, e a ação se concentrou na alta dos juros reais e na abertura dos term premiums.
Três desenvolvimentos explicam a reprecificação. O primeiro é o salto na emissão global ligada a financiamento de IA, especialmente no mercado investment grade: com mais de US$ 210 bilhões, essa oferta contribuiu para uma abertura de mais de 50 pontos-base nos spreads de hyperscalers e do setor de tecnologia no ano. Essa competição, somada à largueza fiscal exemplificada pela dívida do governo americano superando a marca de US$ 40 trilhões, exigiu juros reais e term premiums mais altos — sobretudo com os investidores considerando custos de juros americanos acima de US$ 1 trilhão por ano e déficits fiscais anuais projetados entre 5% e 6% ao longo da próxima década.
O segundo fator foi o ativismo súbito do secretário do Tesouro americano, Bessent, que no último dia de julho conduziu uma intervenção sem precedentes de US$ 60 bilhões nos mercados de câmbio em apoio ao iene e, quase três semanas depois, anunciou a intenção do Tesouro de ampliar recompras de títulos de longa duration para melhorar a eficiência de mercado. As ações sugeriram preocupação e incerteza e, ainda que possam ter reduzido as vendas a descoberto, contribuíram para term premiums mais amplos. Os investidores passaram a perceber que a demanda natural por duration de compradores insensíveis a preço — como o Federal Reserve e bancos centrais estrangeiros, além de seguradoras e fundos de pensão — pode estar se dissipando pela primeira vez em uma década.
O terceiro foi a aparição do presidente do Fed, Kevin Warsh, em Jackson Hole, onde convenceu os mercados de suas credenciais no combate à inflação. O tom hawkish veio com movimento de 10 pontos-base no yield de dois anos, elevando a 100% a probabilidade implícita em futuros de uma alta de juros até dezembro e achatando substancialmente a curva. Juros mais altos dificilmente interromperão a farra de capex em IA, mas podem agravar a economia em formato de K — atingindo o crédito bancário, pequenas empresas dependentes de financiamento a taxas variáveis e o mercado imobiliário.
US$ 40 trilhões de dívida: freio ou ruptura?
Andrew Sheets, head global de pesquisa de renda fixa da Morgan Stanley & Co. International, retoma o debate sobre dívida pública. Em seus primeiros 240 anos, os EUA acumularam cerca de US$ 20 trilhões de dívida federal; tomaram outros US$ 20 trilhões emprestados nos últimos dez anos. As previsões sombrias do início da década passada não se materializaram: o crescimento global foi razoável, o investimento se expandiu e as ações e moedas de mercados desenvolvidos foram as grandes beneficiadas.
A barra para que a dívida funcione como freio à atividade corporativa e das famílias é alta, porque a deterioração do balanço público espelhou, em muitos casos, a melhora dos balanços privados. A dívida corporativa/PIB americana está inalterada na última década e menor do que antes da Covid; a dívida das famílias, em cerca de 67% do PIB, é inferior aos quase 70% de 2000 e aos 74% de 2019, além de concentrada em hipotecas contratadas a juros historicamente baixos. Nas estimativas do banco, os déficits fiscais devem se ampliar de 2025 para 2027 nos EUA (de -5,4% para -6,1% do PIB), na Alemanha (-2,7% para -4,1%), na França (-5,1% para -5,2%) e no Japão (-0,7% para -2,5%), estreitando-se apenas no Reino Unido (-4,3% para -3,1%).
O ponto em que os yields realmente passam a importar, argumenta Sheets, tem menos a ver com empresas deixarem de tomar crédito ou famílias de gastar, e mais com o momento em que os investidores julgarem que esses instrumentos oferecem risco-retorno mais atrativo do que as ações. Isso ainda não aparece nos fluxos: o Treasury de 30 anos oferece cerca de 300 pontos-base acima da inflação esperada e os títulos corporativos investment grade de prazo longo renderam recentemente cerca de 6,2%, mas ações e títulos têm se movido na mesma direção. Com o S&P 500 em alta de aproximadamente 12% no ano e o Treasury de 10 anos subindo cerca de 65 pontos-base, a medida de equity risk premium dos estrategistas ficou praticamente inalterada — sinal de que o crescimento de lucros manteve as ações competitivas, o que eleva as apostas sobre a sustentação desse crescimento. Entre as posições preferidas do time estão os títulos públicos britânicos indexados à inflação, dado o caso raro de déficit em contração, e o dólar australiano, por conta do carry elevado e de uma relação dívida pública/PIB de apenas 49%.
Os caminhos para um ROIC de 25% a 50% em IA generativa
Brian Nowak, analista de ações da Morgan Stanley & Co., estima que os grandes hyperscalers gastarão mais de US$ 1,4 trilhão em projetos de capital até 2028, quadruplicando a capacidade instalada de computação em relação ao ano passado, para aproximadamente 120 gigawatts. Para comparar modelos de negócio, o time padronizou tudo sobre um mesmo ativo: 1 GW de data center equipado com chips NVIDIA GB300 — cerca de 410 mil GPUs e aproximadamente US$ 39 bilhões de custo de capital all-in (US$ 23 bilhões de equipamento de TI depreciado em cinco anos mais US$ 16 bilhões de capex não-TI em 15), com depreciação, energia e demais despesas operacionais anuais em torno de US$ 7,6 bilhões.
Há três formas de recuperar esse capital. Alugar as GPUs — o que os provedores de nuvem fazem hoje — gera, a US$ 8,50 por GPU-hora e 75% de utilização, cerca de US$ 22,9 bilhões de receita anual, margens incrementais próximas de 67% e ROIC de aproximadamente 31%; o preço do aluguel é a alavanca decisiva, e cenários entre US$ 7,00 e US$ 10,00 por hora deslocam o retorno de 23% a 39%. Vender acesso a modelos via API em data center próprio, com 65% da capacidade em inferência, 2.750 tokens por segundo por GPU e US$ 1,75 por milhão de tokens, gera cerca de US$ 30 bilhões de receita, margens de 75% e ROIC de 46% — com variação de 19% a 63% conforme as premissas. A terceira via, o mesmo negócio de API rodando em computação alugada, entrega receita por gigawatt maior, de cerca de US$ 40,5 bilhões, mas com US$ 27,9 bilhões indo para o dono do hardware, margens incrementais de aproximadamente 31% e ROIC estimado em torno de 25%.
Duas variáveis fazem a maior parte do trabalho: o preço por token, definido pelo grau de diferenciação do modelo, e o throughput, ou quantos tokens uma GPU gera por segundo. A faixa de 2.000 a 3.500 tokens por segundo usada pelo time vem de benchmarks publicados com um modelo de peso aberto de 1,6 trilhão de parâmetros em hardware GB300. Modelos maiores cobram mais, mas rodam mais devagar em cada GPU, de modo que preço mais alto não se traduz proporcionalmente em receita por gigawatt. Sobre a pressão dos modelos abertos — vários laboratórios americanos já responderam com ofertas mais baratas, incluindo o recente Muse Spark 1.2, da Meta —, a conta ainda fecha: assumindo US$ 1,75 por milhão de tokens, bem abaixo do que cobram os maiores modelos de fronteira, o retorno sobre 1 GW de capacidade GB300 própria segue entre 20% e 60%. Os preços de token provavelmente continuarão caindo, e essa é a linha a monitorar.
Refino em nova “era de ouro”
Mayank Maheshwari, analista de ações da Morgan Stanley Asia, sustenta que o subinvestimento em refino, os atrasos na adição de capacidade e o excesso de pessimismo sobre a demanda de longo prazo prepararam o terreno para uma “era de ouro” até 2030. O time projeta alta de 35% nas margens de lucro das refinarias, com vencedores desproporcionais entre as refinarias complexas, capazes de transformar petróleo de qualidade inferior em produtos de alta qualidade. Nos últimos cinco anos, o crescimento da demanda global por derivados superou as estimativas de Wall Street em 20%.
O ciclo de breakeven de caixa para novos investimentos subiu para cerca de 16 anos, e a intensidade de novo investimento caiu à metade. O setor global de refino representa mais de US$ 2,5 trilhões em capital investido, com cerca de US$ 70 bilhões em novos investimentos planejados até 2030, mas apenas cinco refinarias em construção — e são necessários de oito a dez anos para colocar uma nova unidade em operação. Pelas estimativas do banco, o mundo precisa de duas refinarias adicionais por ano para acompanhar o consumo e ficará uma abaixo disso a cada ano até 2030. Na China, esperam-se fechamentos de cerca de 1,3 milhão de barris/dia de capacidade em 2027, e o avanço das medidas anti-involução poderia eliminar cerca de 3 milhões de barris/dia (aproximadamente 16% da capacidade do país) de pequenas independentes, as chamadas refinarias “teapot”. O índice S&P 500 Oil & Gas Refining & Marketing subiu 83% até o fim de julho; ainda assim, o time projeta revisões de lucro de 30% a 50% para nomes selecionados e vê cerca de 35% de upside acionário em refinarias complexas que investiram de forma contracíclica. Geograficamente, a preferência recai sobre EUA, Europa, Oriente Médio, África, Índia, Tailândia e Coreia; na China e no Japão, o time prefere companhias de upstream.
Uma nova classe para distúrbios do sono
Terence C. Flynn, analista de ações da Morgan Stanley & Co., destaca a emergência dos agonistas do receptor de orexina em neurociência. Em 5 de agosto, a FDA aprovou o primeiro agonista oral de orexina, o Orzeyful (oveporexton) da Takeda, para narcolepsia tipo 1. A pergunta de investimento deixou de ser se a biologia funciona — ela está cada vez mais validada — e passou a ser se a classe consegue se expandir para populações maiores, subdiagnosticadas e mal atendidas, especificamente pacientes com narcolepsia tipo 2 e hipersonia idiopática. O modelo de cenário-base implica oportunidade de vendas de aproximadamente US$ 16 bilhões em 2035 nessas três indicações. Até 300 mil pessoas nos EUA têm narcolepsia tipos 1 e 2, com outros 50 mil a 150 mil pacientes de hipersonia idiopática, ambos com margens amplas de erro dado o subdiagnóstico. Os próximos 18 meses, com resultados de estudos de fase intermediária e avançada no segundo semestre deste ano e em 2027, devem definir o tamanho da oportunidade.
Europa, temáticos e seguradoras de vida
Nas notas curtas, Alfredo Pinel registra que as ações europeias superaram as globais e as americanas em cerca de 2,1 e 4,8 pontos percentuais desde novembro, produzindo a mais forte reprecificação em mais de duas décadas: a fatia da capitalização do MSCI Europe no quintil mais atrativo do MSCI ACWI, por P/L projetado de 12 meses, caiu de 1,7 vez seu peso de benchmark em outubro para 0,9 vez no fim de julho. Jane Yu Sullivan aponta que os fluxos para mais de mil ETFs temáticos atingiram US$ 88 bilhões em 12 meses, praticamente o dobro do período anterior, com Multipolar World e AI & Tech Diffusion respondendo por cerca de 86% do total. Joe Logan vê as seguradoras de vida americanas como beneficiárias de um mercado que voltou a premiar qualidade.
Cripto: sinais de primavera, ainda sem confirmação
Denny Galindo, Jane Yu Sullivan e Sophia Psaila avaliam que o calendário sugere início da “primavera cripto” entre agosto e dezembro de 2026, embora as métricas de drawdown deixem aberta a possibilidade de uma queda final do bitcoin para a faixa de US$ 30 mil a US$ 40 mil. O bitcoin atingiu máxima histórica de aproximadamente US$ 125 mil em 6 de outubro de 2025 e se recuperou 10% de sua mínima de ciclo, permanecendo em torno de US$ 65 mil — abaixo do limiar de 50% de alta que historicamente confirmou fundos. O drawdown de 53% é mais raso que os de 77% a 84% de ciclos anteriores, e o múltiplo thermocap, em cerca de 13x, está bem acima dos fundos anteriores de 2x, 6x e 5x. Uma possibilidade mais pessimista é que a IA tenha capturado a atenção especulativa: as ações de semicondutores superaram substancialmente o bitcoin desde o pico de outubro de 2025.
O verão do financiamento de IA
Vishwanath Tirupattur e Vishwas Patkar registram que o verão de 2026 pode ser lembrado menos por um lançamento de modelo do que pela velocidade com que os mercados de capitais se adaptaram à construção de infraestrutura de IA. O capex total dos quatro maiores hyperscalers deve subir 57% em 2027 sobre 2026, enquanto as projeções de fluxo de caixa livre para 2027 continuam caindo — ampliando o gap de financiamento. Os spreads dos hyperscalers chegaram a abrir cerca de 35 pontos-base no ano para emissores de maior qualidade e aproximadamente 50 para nomes de rating inferior, antes de um rali forte no início e meio de agosto; a abertura foi mais contida em ABS e CMBS de data centers, lastreados por ativos já construídos, energizados e locados. A próxima fase deve migrar das estruturas prediais para equipamentos de computação e ativos de energia, com maior papel do capital privado — como na plataforma de financiamento de infraestrutura de computação anunciada pela Nvidia e na transação de US$ 35 bilhões de financiamento de chips apoiada pela Broadcom.
Iene: o que importa é o Fed
Seth B. Carpenter, economista-chefe global da Morgan Stanley & Co., considera que a intervenção coordenada EUA-Japão do fim de julho mudou a narrativa, mas não a visão fundamental. A operação foi incomum: houve reconhecimento formal da ação coordenada e a participação do Tesouro americano ocorreu via EUR/JPY, não USD/JPY, com o Japão usando recursos da linha FIMA do Fed em vez de venda direta de Treasuries. Os economistas do banco seguem esperando altas do Banco do Japão em outubro e março, com taxa terminal de 1,5%. A direção do iene, contudo, dependerá do Fed: a casa espera manutenção dos juros, contra um mercado que precifica mais de uma alta, e é esse desmonte que pode sustentar a moeda japonesa.
Infraestrutura em supercycle
Em entrevista a Brandon Dees, Sadek Wahba, chairman e managing partner da I Squared Capital, afirma que o setor vive um supercycle. Desde os anos 1980, a China gastou mais de 8% do PIB em infraestrutura, contra menos de 2% nos EUA, e cada dólar investido tem efeito multiplicador de uma vez e meia ou mais sobre o PIB. São necessários mais de US$ 100 trilhões de investimento na próxima década e pouco mais, com a infraestrutura digital respondendo por parcela expressiva. Wahba vê oportunidades em fibra ótica, em crédito para construção de data centers de hyperscalers e em geração de energia contratada de longo prazo, além de ativos tradicionais como gestão de resíduos e transporte público.
Alocação tática
O GIC mantém overweight em ações americanas, ainda que ressalve que a tese de boom de produtividade puxada pelo capex de IA generativa se tornou consenso, com projeções ambiciosas que embutem aceleração do crescimento de lucros do “S&P 493” de 6%-8% em 2025 para 24%-26% em 2026 — em um mercado já caro, concentrado e complacente, o que estreita a janela para surpresas positivas. O comitê prefere seleção de ações à simples exposição ao índice ponderado por capitalização, favorecendo financeiro, saúde, industriais selecionados e energia, com o target da Morgan Stanley & Co. para o S&P 500 no segundo trimestre de 2027 em 8.300 pontos. Ações internacionais de mercados desenvolvidos seguem underweight e emergentes, overweight, com Índia mantida como posição longa de crescimento secular. Em renda fixa, investment grade americano está underweight, com recomendação de exposição curta limitada e migração para o miolo da curva; renda fixa oportunística está market-weight. Ativos reais e estratégias hedgeadas seguem overweight, dada a expectativa de correlações mais altas entre ações e títulos e o aumento da dispersão idiossincrática.
Diante da maior volatilidade em juros e câmbio, a recomendação central é de vigilância e oportunismo, com ênfase em diversificação de portfólio e gestão ativa.
Fonte
Morgan Stanley Wealth Management — On the Markets, Global Investment Committee, setembro de 2026. Autores das seções: Lisa Shalett e Daniel Skelly; Andrew Sheets; Brian Nowak; Terence C. Flynn; Mayank Maheshwari; Alfredo Pinel; Jane Yu Sullivan; Joe Logan; Denny Galindo; Sophia Psaila; Vishwanath Tirupattur; Vishwas Patkar; Seth B. Carpenter; e entrevista de Brandon Dees com Sadek Wahba (I Squared Capital). Artigos baseados em relatórios da Morgan Stanley & Co. Research de 27 de julho, 5, 10, 12, 16, 23 e 28 de agosto de 2026. Material preparado apenas para fins informativos; não constitui oferta ou recomendação de compra ou venda de qualquer valor mobiliário. Alocações do GIC referentes a 1º de julho de 2026.
