União precisa de ‘saída’ para meta fiscal de 2026, dizem economistas

O Brasil deve ter fechado 2025 com um déficit primário (receitas menos despesas, exceto gastos com juros) de 0,23% do PIB, perto do piso da meta para o ano, que é de um resultado zerado, mas com tolerância para um rombo de até 0,25% do PIB. Para 2026, a melhora esperada é pequena, com déficit projetado de 0,2% do PIB, fora, por ora, tanto da meta de superávit de 0,25% do PIB quanto do piso de tolerância, que é zero.

É o que aponta a mediana das estimativas de 50 instituições financeiras ouvidas pelo Valor até 19 de dezembro de 2025.

A projeção de déficit de 0,2% do PIB em 2026 não significa, necessariamente, que os economistas acreditam que o governo vá descumprir a banda da meta, mas indica que, com as informações disponíveis hoje, na avaliação dos analistas, o governo ainda não consegue fechar as contas e vai precisar buscar saída, provavelmente, em mais receitas, já que corte de despesas não tem sido a estratégia preferencial, dizem. Alguns economistas, no entanto, acham que o governo pode até mesmo mudar a meta do ano.

Para a dívida bruta, a expectativa mediana é que ela suba de 79,5% do PIB em 2025 para 83,7% em 2026. Em 2024, a dívida fechou em 76,3% do PIB.

As estimativas do mercado para 2025 e 2026 são parecidas com as projeções do Tesouro Nacional, que espera dívidas de 79,3% e 83,6% do PIB, respectivamente. O relatório do Tesouro, divulgado neste mês, apresentou piora nas previsões em relação ao documento de julho. Naquela época, a expectativa era de dívida/PIB de 79% em 2025 e de 82,3% em 2026.

Nesse marco fiscal e eleitoral que debateremos o quadriênio”

Na semana passada, o ministro da Fazenda, Fernando Haddad, disse que, em um número preliminar, o governo federal deve fechar 2025 com um déficit primário de 0,1% do PIB.

“Se nós considerarmos aquilo que o Congresso excepcionalizou ou a Justiça, no caso da indenização do INSS, estamos falando de alguma coisa em torno de 0,17% de déficit”, afirmou. Ainda segundo ele, se forem considerados gastos com precatórios, o déficit seria de 0,48% do PIB.

Haddad sinalizou que 2025 será o terceiro ano seguido em que o governo cumprirá a meta.

Apesar de a lei orçamentária ser encaminhada e aprovada em conformidade com a meta, do ponto de vista legal, é exigido que o governo alcance apenas o piso, o que norteia os contingenciamentos de despesas nas revisões bimestrais, que, em tese, seriam instrumentos para direcionar o resultado primário para o cumprimento da regra, afirma Matheus Ribeiro, economista da BRCG.

Há também, diz, as deduções  permitidas para o cálculo do cumprimento da meta, que geram estranheza para o debate. “As manchetes poderão dizer que o governo sinaliza o primeiro superávit primário e não estarão erradas. A questão é que a métrica sujeita à meta acaba ajudando a passar uma mensagem um pouco maquiada da realidade, porque, dependendo da métrica, um déficit primário de 0,5% do  PIB, provavelmente, vai cumprir a regra de  superávit de 0,25%, ainda que no limite inferior dela”, afirma.

Gabriel Leal de Barros, economista-chefe da ARX Investimentos, minimiza projeções de que o governo vá cumprir mesmo o limite inferior da meta, porque o “déficit real”, segundo ele, é muito maior.

“No fundo, são duas realidades: tem a meta para efeito de cumprimento legal e tem o déficit de verdade, que importa porque bate na dívida. Estamos vendo agora algo parecido com o que aconteceu nas gestões Lula 2 e Dilma, que é o governo começar a deduzir uma série de coisas do primário. O resultado, para efeito legal, pode ser zero e o governo vai dizer que conseguiu cumprir a meta, mas ela não é mais sinônimo de responsabilidade e equilíbrio, porque tem um monte de despesa por fora”, afirma.

Para fins de apuração da meta, ele projeta um déficit primário zerado em 2026, mas o déficit total deve chegar a 0,9% do PIB, estima. “Ele é zero no papel, mas o déficit de verdade é quase 1% do PIB. Se você pensar que o superávit para estabilizar a dívida é de 3%, o esforço fiscal necessário é de 4 pontos do PIB, isso dá meio trilhão de reais”, diz, acrescentando que não há perspectiva de esforço fiscal dessa magnitude. “Já estão exaurindo tudo que é possível pelo lado da receita e há indisposição de fazer qualquer coisa pelo gasto.”

Algumas rubricas do Orçamento de 2026 para despesas, inclusive, parecem subestimadas, na avaliação de Leal de Barros, como os gastos com Previdência e Benefício de Prestação Continuada (BPC). “Está com fila no BPC e no próprio Bolsa Família (BF). Então, achamos que as despesas com INSS, BPC e BF estão subestimadas”, afirma.

Ao mesmo tempo, o governo trabalha com um Produto Interno Bruto (PIB) maior do que o do mercado – alta de 2,44% em 2026, ante 1,8% na mediana da pesquisa Focus – e, se houver frustração de receita recorrente por causa disso, novas receitas extraordinárias podem surgir, diz Leal de Barros.

“É o que vemos desde de 2023: entra receita pela janela para tentar tapar buraco. Às vezes, coisas improváveis acabam acontecendo, como o aumento da tributação de CSLL, JCP [Juro sobre capital próprio], bets, que acabou passando no fim de 2025 depois da liberação de emendas”, afirma. “Por mais que eu ache que a agenda de carga tributária esteja fadigada, a relação fisiológica entre Congresso e Executivo não mudou.”

Medidas como essas, bem como a limitação das compensações tributárias e o corte nos benefícios fiscais, foram aprovadas “a toque de caixa”, diz Ribeiro, da BRCG. “Foram medidas  muito importantes justamente para sair de um cenário em que, até algumas semanas antes do fim de 2025, o Orçamento de 2026 nem parava em pé. Virou algo que ainda requer cuidados, mas que se tornou viável. No final, porém, cumprir a meta de primário não indicará sustentabilidade fiscal.”

Além de premissas do Orçamento favoráveis para o PIB e também para o câmbio – R$ 5,76 por dólar, ante R$ 5,50 do Focus, o que acaba ajudando a arrecadação de royalties do petróleo e outras receitas de exportação -, há dose de otimismo nas projeções de receita, principalmente para o potencial de arrecadação com as mudanças do Imposto de Importação e com o corte dos benefícios fiscais, aponta Ribeiro.

“No nível de conservadorismo que se esperaria do Orçamento, não haveria uma dependência tão grande dessas receitas. Isso traz o debate sobre a institucionalidade fiscal. No atual arcabouço, existem muitos incentivos para que o Orçamento seja feito com alguma dose de otimismo”, afirma.

A BRCG projeta um déficit primário no critério da meta de 0,3% do PIB para 2026. “Ou seja, há uma insuficiência de 0,3 ponto do PIB para atingir o piso de resultado zero. Mas o que vimos nos últimos anos é que, quando se chega a esse nível de insuficiência, o governo encontra saídas, seja através do contingenciamento de despesas, seja através do que chamamos de soluções indesejáveis, como o uso fiscal de tributos extrafiscais, a antecipação de receitas, receitas extraordinárias e exclusão de despesas das regras fiscais.  Nesse sentido, temos mais preocupação em como seria alcançado esse resultado do que propriamente com o alcance”, afirma.

Será  difícil  atingir superávit de 0,25% do PIB e até  o limite inferior”

Fernando Montero, economista-chefe da Tullett Prebon, chama a atenção para o déficit nominal, que inclui as despesas com juros. No acumulado de 2023 a 2026, aponta, ele deve ser o mais elevado para um quadriênio neste século: 34,42% do PIB. Até então, o período com maior déficit nominal acumulado havia sido nos governos Dilma Rousseff/Michel Temer (2015 a 2018), com 33,93% (veja gráfico acima). O déficit nominal médio no quadriênio de 2023 a 2026 também deve ser o maior, observa Montero, de 8,6% do PIB.

“As autoridades contam – nós também – com a queda nos juros. O Focus, com efeito, contempla a Selic média mais baixa na passagem de 2025 para 2026. A dívida, entretanto, será maior”, afirma Montero.

Mais importante, diz, é que há dúvidas se os swaps cambiais vão repetir, em 2026, o ganho de R$ 105,9 bilhões auferido em 2025, o que ajudou a segurar a escalada na despesa financeira. Com a valorização do real ante o dólar, o Banco Central registra lucro nessa operação, e esse ganho é registrado na conta de juros nominal do governo central.

Na avaliação de Montero, a trajetória do déficit nominal ainda ficará pior antes de melhorar. Haverá, segundo ele, a substituição, no dado acumulado, de números favoráveis do primeiro semestre de 2025 por números piores da primeira metade de 2026.

A perspectiva, diz, é de um déficit nominal em 12 meses somando dois dígitos até o segundo trimestre deste ano, com pressões tanto sobre o resultado primário – por efeito-base, normalização de precatórios, calendário eleitoral e emendas – quanto sobre o financeiro, com uma Selic ainda elevada e a saída da conta dos lucros dos swaps no primeiro semestre de 2025. “Será nesse marco fiscal e eleitoral que debateremos as contas públicas do próximo quadriênio”, afirma Montero, de olho no cenário para o próximo governo.

Especialmente por causa das pressões que tendem a acontecer em ano de eleição, Sergio Vale, economista-chefe da MB Associados, diz haver “chance grande” de o governo revisar a meta em algum momento de 2025, ainda que ele mesmo afirme não esperar um “débito explosivo”. “Talvez, isso aconteça depois da eleição, de uma forma corrida, atabalhoada. Será  difícil  atingir o superávit de 0,25% do PIB e até  mesmo o limite inferior”, afirma.

Sem as medidas aprovadas no fim de 2025, o déficit deste ano poderia ficar perto de 1% do PIB, diz Vale. Com as iniciativas, agora ele projeta um rombo ao redor de 0,5% do PIB. “Não é tão ruim, mas ainda está distante da meta. A dificuldade toda é que o governo se colocou uma meta muito difícil de ser alcançada pelo padrão de gasto e de receita que temos hoje.”

Ele diz ver 2026 como “um ano de ponte”, como “o fim de um processo que foi mal desenhado ao longo dos três anos”. “A grande questão fiscal é para 2027. Então, 2026 acaba sendo um ano para cumprir tabela, para esperar um ajuste melhor daqui a dois anos. E, se não houver um ajuste mais significativo em 2027, será como trazer o cenário de crise de novo para a sala. Hoje, ele está na antessala, querendo entrar”, afirma.

Fonte: Valor Econômico