Por Liane Thedim, Matheus Prado e Augusto Decker — Do Rio e de São Paulo
09/11/2023 05h14 Atualizado há 4 horas
A bolsa brasileira teve um respiro nos últimos dias, embalada pela perspectiva de que o ciclo de aperto monetário nos EUA tenha chegado ao fim. No entanto, há dúvidas sobre a sustentabilidade do movimento e se ele será suficiente para reverter um ano difícil. O Ibovespa subiu 3,1% do início de janeiro até o fim de outubro, num desempenho que só foi possível graças às ações da Petrobras. Sem os papéis da petrolífera, que avançaram 64% (ON) e 76% (PN) no período, o principal índice da bolsa teria acumulado queda de 3,19%, segundo a plataforma de informações financeiras Comdinheiro.
Desde o rali entre abril e julho, que permitiu ganhos de mais de 20%, o Ibovespa amargou quedas significativas, acompanhando a piora do cenário externo. Além da deterioração do quadro internacional, a volta das incertezas fiscais locais e a alta do petróleo levaram os investidores a vender ações ligadas ao cenário doméstico, muitas delas “small caps” (de pouco volume e pouca liquidez), e migrar para ações consideradas mais líquidas, como Petrobras e bancos. Para se ter uma ideia, a relação entre o Índice de Small Caps (SMLL) e o Ibovespa estava no menor nível desde maio de 2010, segundo dados compilados pelo Valor Data.
“Foi uma espécie de ‘rouba-monte’ porque não tem fluxo na bolsa. O estrangeiro está muito retraído diante desse cenário desafiador”, diz Enrico Cozzolino, sócio e chefe da área de análise da Levante Investimentos.
Até outubro, a movimentação de investidores externos na B3 está 80% abaixo do registrado no ano passado, quando bateu recorde e superou os R$ 110 bilhões (incluindo participação em ofertas subsequentes de ações, ou “follow-ons”). Para Cozzolino, o excessivo peso de Petrobras no Ibovespa (cerca de 14% do índice) “gera uma falsa ilusão de que o quadro não está tão ruim.” Depois de subir até 13,54% em maio, o SMLL caiu 7,40% só em outubro e, no ano, recua 2,7%. “De todas as 116 empresas que compõem o índice, apenas 16 avançam no mês”, frisa.
De acordo com Luan Alves, analista-chefe da VG Research, o ano começou com muito pessimismo em relação à Petrobras com a entrada do novo governo. No entanto, a maior parte dos temores não se concretizou, afirma: a empresa acabou mantendo, na prática, a paridade internacional na política de preços, fez reajustes, pagou dividendos, sustentou seu plano de investimentos e avançou na discussão sobre a bacia amazônica. Além disso, o preço do petróleo ganhou impulso com a guerra no Oriente Médio e hoje está perto de US$ 80 o barril.
“Está difícil brigar com a geração de caixa da companhia”, diz Fabio Spinola, CEO da Apex Capital. Ele lembra que a produtividade da exploração nos campos de pré-sal tem sido melhor que a esperada, levando a um volume de caixa relevante que dá espaço para dividendos extraordinários. “Hoje o Brasil está pendurado na Petrobras. O dividendo é muito expressivo para as contas fiscais e a arrecadação de impostos também.”
Rafael Cota Maciel, gestor de renda variável da Inter Asset, afirma que, mesmo em janelas maiores, como dois ou três anos, as ações da estatal se destacam. No ano passado, os papéis subiram cerca de 45%. É uma alta relevante mas a influência na alta do Ibovespa (4,7%) foi dividida com outros papéis, sobretudo dos setores financeiro e elétrico, além de Vale. “Mesmo assim, boa parte dos fundos locais segue não enxergando assimetria positiva nos riscos da companhia e não conseguiu aproveitar a alta do papel. E, neste momento, quem não tem Petrobras na carteira dificilmente está conseguindo superar o Ibovespa”, avalia. Alves, da VG Research, concorda: “A Petrobras até agora foi a estrela da bolsa e o maior calcanhar de aquiles da Faria Lima porque pouca gente pegou a escalada.”
Frederico Sampaio, diretor de investimentos da Franklin Templeton no Brasil, conta que já teve posição mais forte na estatal, mas hoje está mais cauteloso depois do que chama de “quebra de pilares” recente, com duas mudanças aprovadas pelo conselho de administração e que ainda serão submetidas a assembleia geral extraordinária. A primeira cria uma reserva de remuneração de capital: a cada trimestre, o conselho poderia ou não reter os dividendos que excederem 45% do fluxo de caixa livre (o valor que sobra no caixa após os investimentos).
A outra acaba com restrições às indicações para conselhos de administração e diretoria de empresas públicas ou sociedades de economia mista previstas na Lei das Estatais, de 2016, entre elas ministros e secretários estaduais e municipais. Elas estão suspensas por decisão provisória, de março deste ano, do então ministro do Supremo Tribunal Federal Ricardo Lewandowski. “A guerra entre Israel e Hamas é um novo evento geopolítico importante que pressiona o petróleo, mas a questão é o que acontece com a governança da empresa, que claramente está piorando”, diz Sampaio.
Com o pessimismo em relação à Petrobras no início do ano, quando o rali começou em abril, as apostas estavam centradas nas ações ligadas ao mercado doméstico, com a aprovação do arcabouço fiscal e os sinais de que a inflação seguiria para perto da meta, permitindo cortes de juros. A partir de agosto, quando o quadro macroeconômico dos Estados Unidos piorou e a maré virou, aconteceu a guinada defensiva. Na última semana, o comunicado do Federal Reserve deu alívio aos mercados, ao afirmar que o efeito total do aperto monetário já adotado ainda será sentido, mas ainda não se sabe até onde vai esse otimismo.
Foi uma espécie de ‘rouba-monte’ porque não tem fluxo na bolsa. O estrangeiro está muito retraído” — Enrico Cozzolino
“O juro da T-note [título público americano] de dez anos se aproximou de 5%, e isso limita a capacidade do Brasil de cortar juros, por mais que haja espaço e que o Banco Central tenha iniciado o ciclo”, avalia Sampaio, da Franklin Templeton. No início do ciclo de cortes, o mercado apostava que a Selic iria para a casa dos 9% e hoje as previsões estão acima disso. Juros altos aqui sufocam o caixa das empresas e o consumo e, nos EUA, drenam recursos de emergentes.
Cozzolino, da Levante, alerta para possíveis exageros nessa mudança nos últimos meses: “Tem que estar atento, porque muitas vezes o mercado exagera e erra. De Magalu e Casas Bahia, por exemplo, está exigindo muito prêmio de risco”, diz. De acordo com Spinola, da Apex, para voltar à média dos últimos 15 anos, as small caps têm que subir 40%. Ele afirma que está “comprando tempo”, reduzindo posições em nomes mais cíclicos para esperar maior clareza do cenário internacional e fiscal. “Há oportunidades a bons preços mas tem que ter calma e tentar errar pouco para atravessar esse ciclo.”
Já Werner Roger, sócio-fundador e gestor da Trígono, vê o dólar como hedge natural para momentos como este. “Temos quase metade da carteira em empresas com receita dolarizada ou com atividade relevante no exterior”, explica. Também papéis pouco alavancados e bons pagadores de dividendos estão no foco, afirma.
Maciel, da Inter Asset, destaca que o índice SMLL tem exposição grande a empresas de crescimento, que têm múltiplos mais altos e fluxo de caixa concentrado no longo prazo, o que aumenta a sensibilidade aos juros. “Já vimos, no segundo trimestre, o SMLL superando a performance do Ibovespa. Mas a volta desse cenário depende de muitos fatores exógenos.”
A mesma ponderação faz Isabel Lemos, gestora de renda variável do Fator. Ela diz que, ao comparar o valor das ações com indicadores como relação preço e lucro e expectativa de fluxo de caixa, se veem papéis com desconto. “Há ações com preços atraentes, mas é preciso cautela porque a avaliação parte do princípio de que teremos juros mais baixos e melhora fiscal.”
Embora haja dúvidas sobre qual será a Selic, Sampaio, da Franklin Templeton, diz que os cortes de juros continuarão, então tendem a beneficiar as companhias sensíveis a esse movimento. O gestor opta por setores que têm algum tipo de “vento a favor” do governo, como a construção civil de baixa renda. E também destaca ações de consumo. “Vemos coisas muito baratas. Existe uma dicotomia entre os preços e o fluxo de notícias no setor, mas esse valuation está muito convidativo. É algo para estar de olho.” O setor de “utilities” (companhias de serviços públicos) também está no radar. “É é mais imune a momentos de intempérie, além de ser pagador de dividendos.”
Mesmo com tantos desafios, Cozzolino, da Levante, não vê cenário de nervosismo para 2024. “Aparentemente pior de que está não fica. As empresas estão discutindo como melhorar estrutura de dívida, reduzir custo. Acabou o tempo de esperar o cenário melhorar.”
Fonte: Valor Econômico
