Em uma noite no fim de setembro, algumas dezenas de wealth managers se reuniram em uma mansão em estilo château francês de US$ 63 milhões, de propriedade de Paris Hilton e do venture capitalist Carter Reum, no exclusivo enclave de Beverly Park, em Los Angeles. Tomando drinques a poucos passos da quadra de tênis cor-de-rosa e do campo de golfe de cinco buracos, os participantes haviam se reunido para discutir um tema que tem obcecado a indústria de gestão de ativos: como dar aos investidores individuais um acesso melhor aos mercados privados.
O anfitrião do encontro — e de um fórum no distrito empresarial menos glamouroso de Century City no dia seguinte — foi uma empresa de tecnologia financeira chamada Allocate. (Reum faz parte do seu conselho.) Fundada por uma dupla de ex-colegas do First Republic Bank, a empresa ajuda wealth managers a acessar investimentos alternativos, incluindo venture capital e private credit, para seus clientes.
A Allocate é apenas uma entre muitas empresas tentando entrar cedo na maior “próxima grande novidade” a atingir os serviços financeiros desde o exchange-traded fund (ETF). Praticamente toda grande firma de Wall Street se juntou ao impulso em direção aos mercados privados. Gigantes de private capital como Apollo Global Management, Blackstone, KKR e Carlyle Group têm sido alguns dos defensores mais vocais da ideia de que investidores deveriam olhar além de ações e títulos (bonds) negociados em mercados públicos. Para ampliar o apelo dos ativos privados para a Main Street [investidor de varejo], alguns gestores recorreram a comerciais de TV, anúncios impressos e patrocínios esportivos. Embora essas empresas sejam mais conhecidas por leveraged buyouts (LBOs) e outros investimentos em equity, elas estão cada vez mais focadas em montar fundos de private credit que fazem empréstimos diretamente a empresas, contornando bancos ou o mercado de títulos. E elas querem que investidores individuais entrem.
À primeira vista, o apelo dos investimentos privados para um investidor comum pode parecer limitado. Um fundo de índice do S&P 500, que pode ser comprado por uma taxa de administração próxima de zero, entregou um retorno anualizado de cerca de 20% nos últimos três anos. Com retornos públicos assim, quem precisa do privado?
Claro, isso é com a clareza do hindsight perfeito (20/20). Nos anos turbulentos após os lockdowns da Covid-19, o private credit, em particular, emergiu como uma nova classe de ativos cobiçada — ainda mais atraente porque não é fácil para a maioria das pessoas comprá-lo sem a ajuda de um assessor e de um gestor de ativos (bem remunerado). A alta rápida das taxas de juros esmagou os retornos dos títulos, a escolha tradicional de investidores que buscam renda regular e menor risco. Mas fundos de private credit normalmente fazem empréstimos de maior yield, com taxas ajustáveis, de modo que seus retornos, na verdade, melhoraram à medida que as taxas subiam. Em 2023, Jon Gray, presidente e chief operating officer da Blackstone, disse que os investidores viviam um “golden moment”, quando o private credit poderia entregar retornos “equity-like” com o tipo de risco que você esperaria de um empréstimo que é o primeiro na fila para receber pagamento se algo der errado. Hoje, muitos gestores enfatizam que o private credit pode entregar retornos melhores do que os mercados públicos de renda fixa.
Globalmente, os ativos de private credit agora somam US$ 1,7 trilhão, acima de cerca de US$ 500 bilhões uma década atrás, segundo o provedor de dados Preqin. A Bloomberg Intelligence diz que o universo mais amplo de private capital — que inclui private equity, infraestrutura, venture capital e fundos imobiliários — inchou para quase US$ 23 trilhões nos EUA.
Mas, com toda a empolgação e o hype, o pitch para ativos privados ficou mais complicado ultimamente. Há anos, firmas de private equity têm lutado para realizar (cash out) suas participações a preços que gerem os retornos de dois dígitos que os investidores passaram a esperar, tornando mais difícil para muitas delas levantar novos fundos. Muitas firmas de venture capital também estão tendo dificuldade para monetizar investimentos, à medida que empresas optam por permanecer privadas por mais tempo. Céticos também estão fazendo perguntas sobre a precisão das avaliações (valuations) de mercados privados e sobre riscos sistêmicos decorrentes dos vínculos das firmas de private capital com o sistema bancário e com seguradoras.
As duas implosões da financiadora subprime de autos Tricolor Holdings e da fabricante de autopeças First Brands Group, em meio a alegações de fraude, levaram a um acerto de contas sério em Wall Street. Nenhuma das empresas era controlada por private equity, e a maior parte de seus empréstimos havia sido analisada por bancos. Mas o colapso delas acendeu preocupações com complacência de investidores e padrões fracos de underwriting em mercados públicos e privados. Isso também colocou os holofotes sobre asset-based finance (financiamento baseado em ativos), já que a Tricolor empacotou empréstimos de carros em securitizações, enquanto a First Brands acumulou bilhões em dívida fora do balanço (off-balance-sheet) lastreada em faturas. Empréstimos baseados em ativos têm sido populares entre credores de private credit que buscam uma alternativa mais segura aos empréstimos corporativos tradicionais.
E firmas de private capital estão diretamente na mira da mais recente angústia do mercado: empresas de software sob risco de serem deslocadas por desenvolvimentos rápidos em inteligência artificial. Gestores de ativos de private equity e de crédito, que apostaram pesado em provedores de software nos últimos anos, viram suas ações despencarem nesta semana.
Esses nervosismos dos investidores vêm após vários momentos de “olho roxo”. Nos últimos meses, investimentos de private credit no negócio de reforma residencial Renovo Home Partners e em um grupo de telecomunicações comandado por um empresário pouco conhecido viraram zero. A falência da fabricante de banheiros químicos United Site Services, por sua vez, expôs os perigos dos private equity continuation funds [fundos de continuação], usados por casas de buyout para transferir investimentos de um grupo de investidores para outro sem vendê-los totalmente. A empresa tinha sido um desses repasses.
Jeffrey Gundlach, fundador da DoubleLine Capital, chegou a alertar que “garbage lending” no private credit poderia inclinar os mercados globais para o próximo colapso, argumentando que a classe de ativos tem “os mesmos trappings que a reembalagem de hipotecas subprime tinha lá em 2006”.
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A Moody’s Ratings destacou recentemente o aumento de risco e complexidade que decorre de algumas das ferramentas favoritas do private credit: arranjos de payment-in-kind (PIK) [juros pagos “em espécie”, capitalizados], que permitem que tomadores adiem pagamentos de juros em caixa, e transações fora do balanço (off-balance-sheet), que permitem que empresas tomem dívida contra alguns de seus ativos sem comprometer suas principais classificações de crédito.
Reguladores e formuladores de políticas começaram a fazer perguntas mais diretas sobre práticas de valuation e riscos sistêmicos. Uma das principais preocupações é se os gestores têm margem de manobra demais para determinar o valor dos ativos em seus portfólios. As senadoras democratas Elizabeth Warren, de Massachusetts, e Jack Reed, de Rhode Island, recentemente instaram os três principais reguladores bancários a escrutinar o mercado de private credit e seus vínculos com o sistema bancário, argumentando que “writedowns rápidos e dramáticos para zero levantam sérias dúvidas sobre a discricionariedade dos gestores de fundos para atribuir valor a ativos de private credit”.
Jay Clayton, que se tornou no ano passado o principal promotor de Wall Street após servir como chairman na Apollo, deixou claro que o Departamento de Justiça está observando o setor de perto e não aceitará que gestores escolham a dedo (cherry-pick) seus preços. Ele também disse, porém, que o “pearl-clutching” [alarmismo/moral panic] sobre o private credit em sentido amplo é “um pouco exagerado”.
Fora dos EUA, o Bank of England lançou seu primeiro stress test de todos os tempos para os mercados de private credit e private equity. Órgãos de supervisão na União Europeia e na Austrália pressionaram por mais transparência em mercados privados, à medida que avaliam estabilidade financeira e riscos de contágio.
Como se não bastasse, muitos dos ventos favoráveis (tailwinds) que impulsionaram o private credit nos últimos anos agora estão soprando na direção oposta. Bancos, que perderam uma grande fatia do crédito corporativo para o private credit quando as taxas de juros estavam subindo, voltaram a financiar mergers e leveraged buyouts, frequentemente superando o private credit nas condições. Cortes de juros, por sua vez, estão reduzindo o apelo do private credit e de outros produtos de taxa flutuante, complicando o pitch que Jon Gray, da Blackstone, e outros fizeram. Josh Easterly, co-presidente da gestora de ativos privados Sixth Street, alertou recentemente que os retornos em private credit vão ser “muito mais baixos” do que costumavam ser e que investidores estão sujeitos a alguma decepção.
As preocupações com as perspectivas do private credit já começaram a aparecer nas business development companies (BDCs), um wrapper [estrutura/veículo] popular para fundos de private credit voltados a investidores individuais. Muitas BDCs são negociadas no mercado como ações e, atualmente, estão precificadas com descontos de dois dígitos em relação ao valor de seus ativos, indicando que investidores esperam que os retornos caiam.
Apesar dessas tensões, gestores de ativos já estão comprometidos em oferecer mercados privados a mais investidores. Franklin Templeton, T. Rowe Price e BlackRock fizeram uma série de aquisições para ampliar sua presença em mercados privados. Outros, incluindo Capital Group e KKR & Co., firmaram parcerias para vender fundos de mercados privados a investidores individuais. E há a Apollo, que se uniu à State Street para lançar o primeiro ETF com exposição a private credit investment-grade. O fundo acumulou cerca de US$ 100 milhões em ativos após aproximadamente um ano — uma gota no oceano comparado aos quase US$ 2 trilhões que a State Street administra em seus ETFs. Depois, viu um salto de quase US$ 396 milhões em um único dia de entradas (inflows) de um investidor não identificado em fevereiro.
Há um bom motivo para firmas de private capital olharem para o varejo. A captação por canais tradicionais — fundos de pensão públicos, sovereign wealth funds e endowments — desacelerou. Contas de aposentadoria e de seguros, por outro lado, ainda estão em grande parte inexploradas, o que se traduz em uma enorme oportunidade de captar mais ativos e taxas. Em agosto, o setor obteve sua vitória mais forte até agora em Washington, quando o presidente Donald Trump assinou uma executive order que abre caminho para que ativos privados entrem no rol de investimentos adequados para contas de aposentadoria de milhões de americanos.
Para muitos dos principais executivos do setor, enfrentar os céticos passou a fazer parte da descrição do cargo. Marc Rowan, o principal arquiteto da transformação da Apollo de uma casa de private equity “de cotovelos afiados” em um gigante investidor em crédito e gestor de seguros, descartou manchetes negativas sobre private credit como “histeria”. Em uma apresentação de 125 slides publicada em dezembro, sua empresa argumentou que o private capital é crítico para a economia dos EUA e que tornou o sistema bancário mais forte ao transferir risco de longo prazo para investidores mais capazes de suportá-lo. Grande parte da conversa preocupada sobre private credit, afirmou, ignorou um universo muito maior de dívida privada investment-grade no qual a Apollo tem se concentrado. O cofundador da KKR, Henry Kravis, de forma semelhante, saiu em defesa do setor, argumentando que não há risco sistêmico decorrente do private credit.
De volta ao circuito de conferências, o pitch continua. Algumas semanas após o evento da Allocate, uma plataforma chamada CAIS, que conecta consultores de investimento a fundos de mercados privados, registrou presença recorde de mais de 1.200 pessoas em sua própria cúpula em Beverly Hills. Outras mil tiveram de entrar em lista de espera.
A cúpula do CAIS, que é gratuita para consultores, tornou-se uma plataforma crucial para firmas de private capital se conectarem com os intermediários que poderiam destravar trilhões de dólares em poupança para seus fundos orientados ao varejo. Apollo e Franklin Templeton são financiadores do CAIS.
Falando no mesmo salão que recebe o Golden Globes, a chief executive officer da Franklin Templeton, Jenny Johnson, tinha uma resposta clara sobre o que faz tudo isso valer a pena para ela. “Soa meio engraçado, mas nós fazemos o trabalho de Deus”, disse. “Nós ajudamos as pessoas a alcançar os objetivos mais importantes de suas vidas.”
Gestores de recursos querem oferecer aos investidores cada parte útil do mercado. Com uma parcela tão grande dos mercados públicos sendo impulsionada pelo desempenho de apenas um punhado de megastocks, é fácil entender por que um impulso por diversificação seria atraente. Mas grandes porções dos mercados privados ainda não foram testadas em um downturn, assim como a disposição de investidores comuns de permanecer neles quando as economias de uma vida inteira estão em jogo. Se investimentos privados são uma nova classe de ativos na qual os investidores podem acreditar, cabe aos evangelistas provar isso. —Com Rene Ismail
Fonte: Bloomberg
Traduzido via ChatGPT
