Por Martin Wolf
31/08/2022 05h01 Atualizado há 4 horas
Os bancos centrais estão determinados a fazer a inflação voltar a ficar sob controle. Esse foi o recado passado por Jay Powell, presidente do banco central americano, e por Isabel Schnabel, uma influente integrante do conselho do Banco Central Europeu, no simpósio de Jackson Hole, na semana passada. Por que os bancos centrais se mostram tão insistentes em passar essa mensagem? Estão corretos? Acima de tudo, o que isso poderia implicar para a política monetária futura e para a economia?
Não é difícil entender por que as autoridades monetárias dizem o que estão dizendo. Elas têm uma missão clara, a de controlar a inflação, que não cumpriram. Não apenas a inflação cheia, mas também o núcleo da inflação (excluindo energia e alimentos) têm ficado acima da meta há muito tempo.
Hoje, calibrar o aperto monetário é particularmente mais difícil, porque envolve elevar as taxas de curto prazo e enxugar os balanços ao mesmo tempo. Uma parte ainda maior do problema é que as autoridades não se deparavam com nada parecido há 40 anos
É claro que essa triste situação tem muito a ver com uma série de choques inesperados de oferta, no contexto das mudanças pós-pandemia, de maior consumo de bens, de restrições no suprimento de energia e, agora, de guerra na Ucrânia. Uma tesoura, entretanto, tem duas lâminas: a da demanda e a da oferta. As autoridades monetárias, em especial o Federal Reserve (Fed, banco central dos Estados Unidos) persistiram com as políticas ultraexpansionistas da pandemia por tempo demais, mesmo enquanto a política fiscal americana também era expansionista demais.
Em uma importante análise, Ricardo Reis, da London School of Economics, aponta quatro razões pelas quais isso ocorreu. Primeira, os bancos centrais interpretaram, repetidamente, os choques de oferta como interrupções temporárias, e não como impactos quase permanentes no produto potencial. Segunda, interpretam mal as expectativas de curto prazo, exagerando na atenção às médias, em vez de olhar para o aumento das expectativas nos limites superiores das projeções. Terceira, houve a tendência de que vissem a credibilidade como um poço profundo e inesgotável, em vez de um poço raso que precisa ser reabastecido com presteza. Dessa forma, não perceberam que a distribuição das expectativas de inflação de longo prazo também se movia contra eles. Por fim, a fé em uma taxa de juros neutra baixa os levou a se preocupar em excesso com a deflação e muito pouco com o retorno da inflação. Uma questão central é que se trataram de erros intelectuais. O mesmo vale, na minha opinião, à falta de atenção prestada aos dados monetários.
Em essência, os BCs tentam recuperar o terreno perdido porque temem correr o risco de perder a credibilidade e temem que, se a perderem, os custos de recuperá-la seriam muito maiores do que se agirem agora. Esse temor é reforçado pelos riscos para a inflação salarial decorrentes da combinação de alta inflação de preços e de mercados de trabalho fortes. O fato de os preços mais altos da energia elevarem os preços de praticamente tudo torna esse risco ainda maior. Isso poderia, então, iniciar uma segunda rodada de escalada em espiral de preços-salários.
Eles estão certos em pensar assim. Passar a uma era similar à dos anos 1970, de inflação alta e instável, seria uma calamidade. Por outro lado, existe de fato o risco de que o enfraquecimento das economias causada pela combinação de declínio na renda real e de condições financeiras mais contracionistas cause uma desaceleração desnecessariamente profunda. Uma parte do problema é que, hoje, calibrar o aperto monetário é particularmente mais difícil, porque envolve elevar as taxas de curto prazo e enxugar os balanços ao mesmo tempo. Uma parte ainda maior é que as autoridades não se deparavam com nada parecido há 40 anos.
Nos EUA, há uma crença particularmente otimista na “desinflação imaculada”, promulgada pelo Fed. Trata-se de um debate que gira em torno de saber se é possível enfraquecer as pressões do mercado de trabalho reduzindo a disponibilidade de vagas, mas sem aumentar o desemprego. Um importante artigo de Olivier Blanchard, Alex Domash e Lawrence Summers argumenta que se trataria de algo sem precedentes. O Fed respondeu ressaltando que, hoje, tudo é sem precedentes, então por que isso também não poderia sê-lo? Em resposta, os autores do artigo original insistem que não há bons motivos para acreditar em algo tão sem precedentes assim. Pense da seguinte forma: como esperar que um aperto monetário generalizado impacte apenas as empresas com vagas disponíveis? Certamente, atingirá empresas que também precisariam demitir trabalhadores.
Se o plano de apertar a política monetária deverá gerar uma recessão nos EUA, o que poderia ocorrer na Europa? A resposta é que as recessões provavelmente serão bem profundas, tendo em vista o tamanho do choque no preço da energia. Nesta questão, também não está claro como se daria o equilíbrio dos impactos na oferta e na demanda. Se o impacto dos altos preços da energia for maior na oferta do que na demanda, a demanda também precisará ser contida.
A política monetária terá sua devida importância no caso da Europa. O cerne da atual crise no continente, porém, é o choque energético. Os BCs não podem fazer nada diretamente quanto a distúrbios econômicos reais desse tipo. Precisam se ater a cumprir sua missão de estabilidade de preços. Ainda assim, deveriam ser empreendidos grandes esforços para que os mais vulneráveis sejam protegidos da crise. Além disso, os mais vulneráveis não se tratam apenas de pessoas, mas de países. Será necessário um grande nível de cooperação fiscal na região do euro. Uma compreensão política da necessidade de solidariedade dentro dos países e entre eles é uma pré-condição.
Uma tempestade veio do Leste Europeu. É preciso lidar com ela. As melhores maneiras de fazer isso serão o assunto de colunas futuras. (Tradução de Sabino Ahumada)
Martin Wolf é o principal comentarista econômico do Financial Times.
Fonte: FT / Valor Econômico
