Com spreads de crédito nos Estados Unidos nas mínimas em décadas e emissões absorvidas sem grande esforço, o mercado segue ancorado em fundamentos sólidos, mas a margem para erro é mínima. Investidores veem o aperto nos spreads como algo justificado, mas alguns pontos de distorção começam a chamar a atenção, enquanto os agentes monitoram de perto o comportamento dos Treasuries e a política do Federal Reserve (Fed).
A compressão observada nos spreads de crédito americanos tem sido notável. Após um pico atingido em abril, durante as preocupações com o “Dia da Libertação”, o mercado tem visto um fechamento (queda) relevante dos spreads de crédito — tanto entre os bonds “high grade” quanto no segmento “high yield”. E, mais recentemente, alguns pontos de atenção têm sido levantados.
Desde o começo do mês, a diferença entre os prêmios dos “junk bonds” de melhor qualidade (BB) e os dos bonds com grau de investimento mais baixo (BBB) está nas mínimas desde 2019, abaixo de 1 ponto percentual. “Isso faz parte de uma compressão mais ampla dos prêmios de risco em diversos segmentos de mercado, justamente em um momento em que o contexto macroeconômico permanece altamente volátil”, observa o conselheiro econômico-chefe da Allianz e presidente do Queens’ College, Mohamed El-Erian.
De acordo com dados da distrital de St. Louis do Federal Reserve (Fed), o spread de crédito ‘high grade’ nos EUA caiu a 0,76 ponto na última quarta-feira, no menor nível desde 1998, enquanto o spread de crédito ‘high yield’ chegou a 2,79 pontos, próximo das mínimas desde 2007.
Os níveis são, de fato, muito baixos, mas se justificam, avalia o sócio da HMC Capital e diretor de investimentos (CIO) da Gama Investimentos, Ian Caó. “A combinação de taxas totais ainda atrativas, dada a inclinação da curva de juros, e, principalmente, balanços de empresas que têm se mostrado mais resilientes ajudam a explicar.”
O executivo observa, em especial, a solidez dos resultados corporativos como um fator que dá sustentação ao mercado de crédito americano. “Depois do estresse de 2022, o mercado ficou esperando uma recessão nos EUA, que não veio. E inércia é algo poderoso… Com balanços corporativos que só melhoram e os defaults na mínima histórica, o mercado voltou a dar um voto de confiança quando ainda tinha spreads em nível razoável e taxas totais atrativas. O mercado de crédito, então, começou a recuperar dinamismo. Esse foi o ponto de partida e a dinâmica de lá para cá tem sido estável.”
E, como a cada temporada de balanços os resultados têm surpreendido positivamente, o executivo nota que há uma dicotomia na qual os spreads já estão próximos das mínimas, mas o retorno total ainda é atrativo.
Caó, porém, também observa que há uma dificuldade em fazer comparações históricas, especialmente no caso da classe “high yield”, ao observar a maior dispersão no momento atual. “Antes, a composição era mais pesada em ratings mais baixos, mas, hoje, está mais concentrada em papéis cuja nota está em níveis imediatamente abaixo do grau de investimento. A cara das classes vem mudando. No ‘high grade’ é menos verdade, mas, no ‘high yield’, esse é um ponto a se considerar.”
Nesse ambiente, “a margem para erro é pequena”, enfatiza o CIO da Nomura International Wealth Management, Gareth Nicholson. “Os spreads de crédito ‘high grade’ estão a um fio das mínimas de 1998 e os spreads ‘high yield’ estão perto dos níveis mais apertados da história”, ao mesmo tempo em que as bolsas de Nova York operam em níveis recordes, com “valuations” elevados.
“A conta básica sugere que o S&P 500 pode render cerca de 5% a 6% ao ano na próxima década, metade da média do pós-guerra. Quando os spreads estão tão apertados, a distribuição de retornos no crédito se inclina para o lado errado. O risco de perda supera o de ganho, a não ser que o crescimento surpreenda”, alerta Nicholson.
Ao menos é nisso o que o mercado tem apostado, diante das sucessivas revisões para cima no crescimento econômico nos EUA, que, ao menos no curto prazo, deve continuar apoiado por um alívio tributário e regulatório para as empresas e por estímulos fiscais, ainda que as tarifas comerciais sejam um ponto de atenção. Nos últimos dias, até mesmo o Fed elevou sua projeção para o crescimento econômico nos EUA de 1,4% para 1,6% neste ano e de 1,6% para 1,8% em 2026.
Essa visão é apoiada pelo economista-chefe para EUA do Mizuho, Steven Ricchiuto, para quem os spreads de crédito estão “excepcionalmente apertados” neste momento “porque merecem estar”. “Não há evidências de riscos sistêmicos se acumulando na economia, nem mesmo no espaço de crédito privado, onde as fissuras de estresse implicam menor liquidez, não uma crise de crédito”, diz. Além disso, com os balanços em boas condições, menor alavancagem, maior “duration”, o peso da dívida no menor nível em décadas e um crescimento sólido dos lucros neste ano e no próximo, o ambiente é favorável para o mercado de crédito.
Ricchiuto faz um alerta, porém, ao lembrar que os fundamentos sólidos de crédito sugerem que os spreads tendem a refletir mais as mudanças no formato da curva de rendimentos dos Treasuries do que as alterações no custo de financiamento para emissores corporativos. O tom mais duro adotado pelo Fed, com a indicação de que a flexibilização monetária será efetuada de forma cautelosa, amenizou alguns temores.
No entanto, caso haja uma piora na percepção de risco na condução da política monetária, que provoque um retorno do “reflation trade”, Ricchiuto alerta para a chance de uma disparada dos juros dos Treasuries de longo prazo, que poderia, assim, inverter o ambiente benigno que tem ajudado a sustentar os spreads nas mínimas.
Fonte: Valor Econômico