Após um período em que investidores passaram a reduzir suas posições em dólar pela desconfiança com as políticas americanas, a moeda voltou a ser usada como ativo de porto seguro em meio à guerra. Segundo o diretor de investimentos (CIO) da XP, Artur Wichmann, não há ativo que, comprado no preço errado, funcione bem como seguro. Essa é uma lição importante que os investidores devem tirar, tendo em vista o comportamento do ouro e de outros instrumentos de proteção em meio à guerra contra o Irã.
Valor: O choque provocado pela guerra levou a ajustes na alocação de longo prazo?
Artur Wichmann: Não, porque, no nosso entendimento, isso é um choque muito relevante, mas, como todo choque, ele se dissipa. Só que há um ponto importante. Imagine um investidor muito avesso a risco que, no meio desse choque, diga: “Não aguento ver meu portfólio caindo”. Para esse cliente, há um princípio fundamental: o risco do portfólio precisa ser menor ou igual à aversão a risco do investidor. Caso contrário, ele abandona a estratégia no meio do caminho.
Valor: Qual é o cenário base em relação ao conflito?
Wichmann: Nossa hipótese básica é que se trata de um evento extremamente relevante, que afeta um dos principais insumos da economia global, o petróleo, mas não gera destruição permanente de capital fora da região afetada. Haverá impacto significativo em países diretamente envolvidos, mas não na capacidade produtiva global. Analisando as guerras pós-Segunda Guerra Mundial, observa-se que, em gráficos de 12 meses, o choque é evidente. Em horizontes de dez anos, praticamente desaparece.
Valor: O conflito vai dificultar a vida de banqueiros centrais?
Wichmann: Depende muito do momento do ciclo em que o banco central se encontra. Usando o BC e o Fed como exemplos: o BC está no início do ciclo. Então, avalia que, por ainda estar longe do juro neutro, pode iniciar e seguir na trajetória de cortes. Como a distância até o neutro é grande, um eventual erro de política monetária tende a ter impacto limitado. Já o Fed sinalizou que chegou a discutir a possibilidade de subir juros na próxima reunião. Isso ocorre porque já havia avançado no ciclo e está mais próximo do juro neutro. Nesse contexto, ao sofrer um choque que pressiona a inflação, manter cortes pode não ser a melhor decisão de política monetária.
Valor: Como avaliam o momento da guerra?
Wichmann: Parece não estar saindo exatamente como os americanos planejaram inicialmente. A variável-chave é o Estreito de Ormuz. Por ali passa cerca de 20% do petróleo do mundo. A discussão do mercado sempre foi se o Irã seria capaz de fechar o estreito. Não era se haveria reação – isso era esperado -, mas se ele conseguiria fechá-lo. Até agora, tem sido relativamente eficiente, apesar da presença da Marinha americana. O mercado inicialmente assumiu que os EUA manteriam o estreito aberto, sem grandes problemas. Agora, percebe que os iranianos têm conseguido restringir o fluxo.
Valor: A que isso se deve?
Wichmann: Trouxemos um especialista em Oriente Médio [em evento da XP em Miami] que destacou um ponto: a Marinha americana pode manter o estreito aberto ou defender alvos de ataques, mas não consegue fazer ambas as coisas com a mesma eficiência ao mesmo tempo. Esse “trade-off” pode ter sido subestimado. Ele também apontou dois erros de avaliação. Primeiro, que a expectativa de mudança de regime geraria uma insurgência interna. Isso não ocorreu, em parte porque protestos anteriores já haviam sido reprimidos com grande violência, o que reduz a disposição para novas mobilizações. Segundo, a dificuldade atual de interlocução com a cadeia de comando dizimada. A ideia parecia inspirada em um modelo pragmático: encontrar um interlocutor disposto a negociar em troca de interesses econômicos, como ocorreu na Venezuela. Até agora, isso não se concretizou, o que explica em parte a forte alta do petróleo.
Valor: Algumas classes de ativos de proteção não têm funcionado bem durante a crise. Como avalia?
Wichmann: O ouro sempre foi considerado um ativo negativamente correlacionado com risco: há um evento de risco, o preço do ouro sobe. Mas não existe ativo que, comprado no preço errado, seja um bom “hedge” [proteção]. O que acontece é que, como esses ativos vinham de uma alta muito expressiva, quando o investidor reduz a exposição do portfólio, ele reduz tudo. Nesse movimento, o ouro, que estava acima de US$ 5 mil, acaba sendo vendido. Isso acabou afetando ativos que, em tese, são negativamente correlacionados com risco. O dólar já era o contrário, porque vinha sendo vendido com base em outra narrativa.
Se a variação de preço já ocorreu, o ativo pode deixar de ser um bom hedge. Foi o que aconteceu com o ouro”
Valor: Foi uma questão mais ligada ao preço do que aos fundamentos do ativo?
Wichmann: O preço de um ativo faz parte do seu fundamento. Não existe fundamento sem considerar o preço. Se a variação de preço já ocorreu, o ativo pode deixar de ser um bom hedge. Foi o que aconteceu com o ouro. Isso não significa que a correlação de curto prazo mudou estruturalmente, nem que, no longo prazo, o comportamento será outro. Mas comprar ouro a US$ 2 mil oferece mais proteção do que comprar a US$ 5 mil, por definição.
Valor: E o dólar?
Wichmann: Ele voltou a subir em momentos de crise porque vinha sendo vendido desde o início de 2025. Havia uma redução generalizada de exposição, baseada na visão de que os EUA estavam se afastando da ordem global. Com isso, o dólar teve forte depreciação ao longo de 2025 e seguia fraco no início deste ano. Ou seja, não havia excesso de posição comprada. Em termos de “momentum” ouro e dólar estavam em extremos opostos: o ouro vinha sendo comprado, enquanto o dólar, vendido.
Valor: Antes da guerra, o grande tema dos mercados era a potencial disrupção provocada pela IA em negócios. Qual a sua avaliação?
Wichmann: Primeiro, veio a ideia de uma quarta revolução industrial: a IA mudaria o mundo. Nesse cenário, fazia sentido comprar Nvidia, Google, Meta, Microsoft. Por muito tempo, a performance do S&P e do Nasdaq foi puxada pelas “Magnificent Seven”. Depois, surgiu uma segunda leitura. Com a popularização dos modelos, muitos passaram a achar que a IA substituiria diversos softwares. A hipótese era de que os LLMs se tornariam o “software dominante”, reduzindo o valor de outras aplicações. Agora, o mercado parece mais maduro. A segunda hipótese se mostrou simplista. A IA não necessariamente substitui softwares – em muitos casos, aumenta seu uso. Assim, entramos em uma terceira fase: a de diferenciação. A IA deve aumentar o uso de alguns softwares e reduzir o de outros. A questão é identificar quais.
Valor: Como navegar o tema?
Wichmann: Acho que existem dois caminhos: ou você é um especialista profundo em IA ou adota uma abordagem diversificada. Identificar ganhadores e perdedores, neste estágio, é muito difícil. Diante disso, a forma mais consistente de se proteger é por meio da diversificação. Índices amplos tendem a capturar os vencedores ao longo do tempo. Dentro deles, empresas perderão relevância ou irão desaparecer, enquanto outras vão crescer de forma exponencial.
Valor: A “primeira fase” da IA era de dólar forte e excepcionalismo americano. Esta nova fase é igual?
Wichmann: O excepcionalismo americano foi, por muito tempo, interpretado de forma equivocada. Muitos associaram esse conceito à macroeconomia – Fed, instituições, pesos e contrapesos. Mas o principal motor sempre foi microeconômico: a capacidade de inovação das empresas. Um indicativo disso é a idade média das grandes companhias. As maiores empresas do S&P são relativamente jovens – cerca de 40 anos -, enquanto na Europa os índices são dominados por empresas muito mais antigas, que ultrapassam os cem anos.
O diferencial [dos Estados Unidos] está na inovação. Esse é o verdadeiro excepcionalismo – e ele não foi quebrado”
Valor: O que isso indica?
Wichmann: Um relatório feito pelo Mario Draghi [ex-presidente do BCE] para a União Europeia reforça esse diagnóstico: a Europa tem dificuldade em gerar novas empresas de grande porte. Nenhuma empresa europeia com valor superior a € 100 bilhões foi criada nas últimas décadas – são todas legadas. Além disso, uma parcela relevante das startups europeias acaba migrando para os EUA. Isso ajuda a explicar por que os lucros do S&P crescem mais do que os de índices europeus: o diferencial está na inovação. Esse é o verdadeiro excepcionalismo – e ele não foi quebrado.
Valor: Algo mudou?
Wichmann: O componente macro. Os EUA vêm se afastando da ordem global, o que reduz o uso do dólar. Ainda assim, ele deve permanecer como principal moeda de reserva por muito tempo, mesmo com limitações. A questão central para investidores é que o desempenho de longo prazo está mais ligado à capacidade de inovação do que ao ambiente macro. Nesse aspecto, Europa e Japão ficaram para trás, enquanto a China surge como um competidor mais relevante. O excepcionalismo americano continua sendo, principalmente, uma história de inovação. O risco está em fatores que possam enfraquecer esse ecossistema, como políticas de restrição à imigração.
Valor: Buscam temas que podem se beneficiar da IA indiretamente?
Wichmann: O que a IA precisa? Precisa de semicondutor, que é feito com terras raras e uma série de metais, e precisa de muita eletricidade. Isso é transmitido por fio de cobre, não é à toa que o cobre está passando pelo que está passando. Então você começa a olhar para os efeitos de segunda ordem, que tinham ficado para trás.
Valor: Emergentes podem se beneficiar?
Wichmann: Qual classe de ativo ficou para trás durante muito tempo? Mercados emergentes. O que beneficia emergentes? Uma combinação poderosa: dólar fraco e commodities em alta. Os emergentes foram muito bem no ano passado. Diante disso, dá para classificar os países. É uma forma útil de olhar para crises. Quem se beneficia? Rússia. Exportadora de petróleo, passou de vender com desconto para vender com prêmio. Quem sofre? Japão, Coreia do Sul, países dependentes de petróleo que passa pelo Estreito de Ormuz.
Valor: E o Brasil?
Wichmann: Há os países que estão no meio. O Brasil está nesse grupo. Ganha de um lado e perde do outro. É exportador de petróleo, mas sofre com inflação. Ainda assim, no líquido, ganha: a cada US$ 10 a mais no preço do petróleo, entram bilhões na balança comercial. Por isso, o real vinha relativamente forte, com um choque de termos de troca favorável.
Fonte: Valor Econômico